2a<b= (0 @1A1 C1<52]9
Transkript
2a<b= (0 @1A1 C1<52]9
TOBB-ETU, I·ktisat Bölümü Parasal I·ktisat - Kuram ve Politika (Fatih Ozatay) Bölüm 2-14 Konu Sonu Soru Çözümleri (Ozan Eksi) BÖLÜM 2: PARA TALEBI· 1-) Paran¬n işlevsizli¼gi (Heijdra ve Ploeg, 2002, onikinci bölüm): Ekonomide dört tane birey var. Bunlar¬n her biri ayr¬mal üretiyor. Bir A pazar alan¬nda bir araya geliyorlar. Her biri di¼ gerlerinin üretti¼ gi tüm mallar¬tüketmek istiyor. Herkes di¼ gerlerinin ne satt¬g¼¬n¬ve ne talep etti¼ gini biliyor. Karş¬l¬kl¬arz ve talep beyanlar¬ndan sonra denge göreli …yatlar belirleniyor. Mallar¬n bölünmezli¼ gini bir tarafa b¬rak¬l¬rsa, sizce bu ekonomide paraya ihtiyaç var m¬? Cevap: Paran¬n olmad¬g¼¬bir ekonomide ihtiyac¬n¬z olan mallar¬ve hizmetleri sat¬n alabilmeniz için sizin de bu mal ve hizmetlerin üreticisinin dolayl¬ya da dolays¬z olarak isteklerine hitap eden mal ve ya hizmetler üretmeniz gerekiyor. Buna ba¼ gl¬ olarak karş¬l¬kl¬ihtiyaçlar¬n kesin bilgisine sahip olundu¼ gu bir ekonomide, de¼ giş tokuşun olabilmesi için bir de karş¬l¬kl¬ihtiyaçlar¬n giderildi¼ gi eşanl¬de¼ gişimin oldu¼ gu tek bir pazar gereklidir. Bu koşullar soruda sa¼ glan¬yor. Mallar¬n bölünmezli¼ ginin göz ard¬edilmesi ise denge …yatta herkesin mal¬n¬tümüyle satabilmesi için önemli. Dolay¬s¬yla sorudaki ekonomide paraya ihtiyaç yoktur. 1 2-) Paran¬n gereklili¼gi (Heijdra ve Ploeg, 2002, onikinci bölüm): Yukar¬daki şekilde ekonomiyi biraz de¼ giştirin şimdi. Her birey kendi mal¬n¬ve saat yönünde kendisine en yak¬n bireyin mal¬n¬tüketmek istesin: Birey 1:(1,2). Birey 2:(2,3). Birey 3:(3,4). Birey 4:(4,1). Mallar dayan¬ks¬z; saklanam¬yorlar. Ayr¬ca, her birey sa¼ g¬ndaki ve solundaki ilk bireyle de¼ gişim yapabiliyor: Birey 1: 2 ve 4 ile. Birey 2: 1 ve 3 ile. Birey 3: 2 ve 4 ile. Birey 4: 1 ve 3 ile. Bu ekonomide mal de¼ gişimi olur mu? Soruyu yan¬tlamak için mesela 4 numaral¬ bireyin tüketmek istedi¼ gi mal ile de¼ gişim yapabilece¼ gi kişileri karş¬laşt¬rman¬z gerekiyor. Cevap: Bu ekonomide karş¬l¬kl¬ ihtiyaçlar¬n giderildi¼ gi eşanl¬ de¼ gişimin oldu¼ gu tek bir pazar olmad¬g¼¬için mal de¼ gişimi gerçekleşemez. Örne¼ gin birey 4’e bakarsak talep etti¼ gi mallar (1) ve (4), de¼ gişim yapabildikleri ise (1) ve (3). Birey dört kendi mal¬n¬ tüketebilir tabii ki fakat birey 1’in üretti¼ gi mala sahip olmas¬için paran¬n olmad¬g¼¬bir ekonomide birey 1’in de birey 4’ten bir mal talep etmesi gerekiyor. Birey 1’in tüketmek istedi¼ gi mallar ise (1) ve (2). Dolay¬s¬yla birey 1 ve birey 4 aras¬nda de¼ gişim söz konusu de¼ gildir. Di¼ ger yandan e¼ ger mallar dayan¬kl¬olsayd¬birey 4 birey 3’ün mal¬n¬al¬r, onu bir sonraki dönemde birey 2’nin mal¬ile de¼ giştirebilir, daha sonra da birey 2’den ald¬g¼¬ mal¬birey 1’inki ile de¼ giş tokuş edebilirdi. Bu tür bir ticaret çok zaman da alsa para olmadan da karş¬l¬kl¬ihtiyaçlar¬giderebilirdi. 3-) Yukar¬daki ekonomide tüm bireylerin arzu ettikleri mallar¬tüketmelerini ne sa¼ glar? Cevap: Böyle bir ekonomide bireylerin talep ettikleri mallar¬n karş¬l¬g¼¬nda bu mallar¬n üreticilerine para vermeleri tüm bireylerin arzu ettikleri mallar¬tüketmelerine olanak verirdi. Böyle olsa birey 4, birey 3’e satt¬g¼¬mallar¬n karş¬l¬g¼¬olan paray¬birey 1’den mal almak için kullanabilirdi. 2 4-) Belirsizli¼ gin olmad¬g¼¬bir dünyada paraya bir rol biçmek için ne tür varsay¬mlar yap¬l¬yor? Cevap: Belirsizli¼ gin olmad¬g¼¬bir dünyada paraya rol biçmek için ekonomistler, bireylerin fayda fonksiyonlar¬n¬ tekrar tan¬mlayarak, bu fayda fonksiyonunun içine para talebini dahil etmek istemişlerdir. Bunun arkas¬nda yatan varsay¬mlar da bireylerin sadece tüketimden de¼ gil, boş zamandan da fayda elde ettikleri ve para kullan¬m¬n¬n al¬şverişin süresini k¬saltarak daha fazla boş zaman yaratmas¬na olanak vermesidir. 5-) Uzun süre yüksek en‡asyonun hüküm sürdü¼ gü ekonomilerde dolarizasyon olgusu giderek yayg¬nlaş¬yor. Nedenlerini tart¬ş¬n. Cevap: Yüksek en‡asyonun oldu¼ gu bir ekonomide, bireyler daha çok ellerinde yabanc¬ para tutmay¬talep ediyor. Bunun nedeni en‡asyon dolay¬s¬yla yerli paran¬n de¼ ger kaybetmesi ve yabanc¬paraya görece de¼ gersizleşmesidir.Bu nedenle yabanc¬para tutmak daha karl¬bir hale geliyor ve bireylerin al¬m gücü azalm¬yor. Buna ba¼ gl¬olarak harcama yap¬laca¼ g¬ s¬rada yerli paraya çevirmek daha karl¬ oluyor.Böylece yerli, para giderek de¼ gişim yapma özelli¼ gini yitiriyor. Buna da para ikamesi deniliyor. Bunun da ötesinde her mal ve hizmet yabanc¬mal cinsinden …yatland¬r¬lmaya başlan¬yor ve yerli para hesap birimi olma özelli¼ gini yitiriyor. Kredi, mallar, tahviller hep döviz cinsinden olmaya başl¬yor. Dolay¬s¬yla, bu ülkede sadece para ikamesi olmuyor, buna ek olarak varl¬klar¬n ve yükümlüklerin bir k¬sm¬ da döviz cinsinden oluyor. Buna da dolarizasyon deniliyor.Sonuçta bu güdü bireylerin kendilerini en‡asyondan koruma güdülerinden kaynaklan¬yor. BÖLÜM 3: PARA ARZI 1-) Hazine, TCMB’deki lira cinsinden mevduat¬n¬ çekiyor. Parasal taban nas¬l etkilenir? Bilançolardaki de¼ gişiklikleri göstererek yan¬tlay¬n. Cevap: HAZI·NE Kamu mevduat¬: - X Dolaş¬mdaki Para : +X MB Kamu mevduat¬: - X Dolaş¬mdaki Para : +X 3 Parasal Taban = Dolaş¬mdaki Para + .... (Parasal taban artt¬) 2-)Hazine yurtd¬ş¬na dolar cinsinden borçlan¬yor. Borçland¬g¼¬tutar¬TCMB’deki hesab¬na yat¬r¬yor. Sonrada yar¬s¬n¬liraya çevirerek çekiyor. Parasal taban nas¬l etkilenir. Bilançolardaki de¼ gişiklikleri göstererek yan¬tlay¬n. Cevap: HAZI·NE Mevduat : + X D¬ş Borç: +X MB D¬ş Varl¬klar:+X Döviz olarak izlenen Mev.:+X HAZI·NE Mevduat: +X/2 D¬ş Borç: +X DP : +X/2 MB D¬ş Varl¬klar: +X Mevduat :+X/2 PT(DP) : +X/2 Parasal taban artt¬ 3-) TCMB bankalardan döviz al¬yor. Para taban¬nas¬l etkilenir? Bilançolardaki de¼ gişiklikleri göstererek yan¬tlay¬n. Cevap: MB D¬ş Varl¬klar : +X PT(DP) : +X BANKALAR D¬ş Varl¬klar:-X DP : +X ..................... Parasal taban artt¬ 4-) TCMB’nin aç¬k piyasa işlemleri yoluyla bankalardan do¼ grudan devlet tahvili almas¬para taban¬n¬nas¬l etkiler? Bilançolardaki de¼ gişiklikleri göstererek yan¬tlay¬n. Cevap: DI·BS: +X MB PT(DP) : +X BANKALAR · DIBS: -X Rezervler : +X ..................... Parasal taban artt¬ 4 5-) Hazine I·MF’den 100 dolar borç al¬yor. Bunu TCMB’deki hesab¬na yat¬r¬yor. Daha sonra bu para ile iç borç geri ödemesi yapmak istiyor. TCMB bu paray¬liraya çeviriyor. Hazine, lira cinsinden bu paray¬bankalara vererek borçlar¬n¬ödüyor. TCMB bilançosu nas¬l de¼ gişir? Gösterin. Cevap: D¬ş Varl¬klar:+100 MB Döviz olarak izlenen Mev:+100 TCMB dövizi liraya çevirirse MB D¬ş Varl¬klar:+100 D.o.i.Mevd.: 0 PT(DP) : +100 Parasal taban artt¬ (Varsay¬m 1 dolar=1 lira) 6-)Hazine I·MF’ye 100 dolar borç ödüyor. Bunu yapabilmek için TCMB’deki hesab¬na 100 dolar karş¬l¬g¼¬ lira yat¬racak. Ancak 100 liras¬ yok; bankalara DI·BS satarak elde ediyor. Daha sonra bu paray¬ TCMB’ye götürüyor. TCMB 100 dolar yurt d¬ş¬na ödeme yap¬yor. Bankac¬l¬k sisteminin, Hazine’nin ve TCMB’nin bilançolar¬nas¬l de¼ gişir?Gösterin. Cevap: 1. HAZI·NE Rezervler : +100 DI·BS :+100 BANKALAR · DIBS:+100 Rezervler:-100 HAZI·NE Mevduat(MB’da): +100 2. Rezervler:-100 3. 1. HAZI·NE Mevduat(MB’da): -X D¬ş Borç: -X 2. Parasal taban azald¬ 5 MB Mevduat: +100 PT(DP) :-100 MB D¬ş Varl¬klar:-100 Mevduat:0 PT(DP) :-100 7-) Türkiye ve IMF yeni bir program üzerine anlaşs¬nlar. Bu program çerçevesinde, varsayal¬m ki,Türkiye’ye tek seferde 30 milyar dolar IMF kredisi alacak.Bu para do¼ grudan TCMB’ye gelecek.Farkl¬bir ifadeyle, TCMB IMF’den borçlanm¬ş olacak. Hazine d¬ş borç geri ödemesi yapabilmek için, yurtiçinden lira cinsinden borçlanacak, bu paray¬ TCMB’deki hesab¬na yat¬racak ve TCMB’nin bu paray¬ dolara çevirerek kamunun d¬ş borç geri ödemesini yapmas¬n¬isteyecek. Bu işlemler sonucunda TCMB bilançosu nas¬l de¼ gişir? Para taban¬nas¬l etkilenir(1dolar=1lira)? Cevap: 30milyar dolar¬n TCMB’ye gelmesi ile birlikte parasal taban de¼ gişmez. Ancak Hazine bu paray¬ TCMB’den çekseydi parasal taban artm¬ş olacakt¬. 2.aşamada Hazine piyasadan para çekerek bu paray¬TCMB’ye yat¬r¬yor ve piyasadan para çekildi¼ gi için parasal taban azalm¬ş oluyor.Son olarak kamunun d¬ş borç geri ödemesi yap¬l¬yor fakat TCMB’nin IMF’e olan borcu devam ediyor. 1.Döviz Rezervi :+30 2. 3. Döviz Rezervi:-30 Döviz Rezervi:0 MB Döviz Yükümlülük(IMF):+30 Kamu Mevduat¬: +30 DP:-30 Kamu Mevduat:-30 D¬ş Yükümlülük(IMF):+30 DP: -30 Parasal taban azald¬. (Varsay¬m 1dolar=1lira) 10-) Saf halde dalgal¬döviz kuru rejimi uygulan¬yor. Kuramsal olarak resmi döviz rezervlerinde de¼ gişiklik olmamas¬gerekiyor. Net hata ve noksan¬n¬n da olmad¬g¼¬n¬kabul edin. Cari işlemler hesab¬n¬ikiye ay¬r¬n: Döviz getiren kalemleri ’ihracat’, döviz götüren kalemleri ’ithalat’olarak kabul edin. Bu durumda (6a)’y¬’Sermaye girişi-Sermaye ç¬k¬ş¬=‘ithalat-I·hracat’ yazabilece¼ ginizi gösterin. Cevap: _ = SERF IN _ + N HN + 4REZ) (C IH Saf halde dalgal¬ döviz kuru rejiminde rezervlerin de¼ gişmedi¼ gini, ayr¬ca net hata ve noksan¬n da olmad¬g¼¬n¬kabul edersek _ = C IH _ 4REZ + N HN = 0 =) SERF IN Döviz getiren kalemleri ihracat ve döviz götüren kalemleri ithalat olarak kabul etti¼ gimizde _ = Sermaye girişi-sermaye ç¬k¬ş¬= C IH _ = I·thalat - I·hracat SERF IN sonucuna ulaşm¬ş oluruz. 6 BÖLÜM 4: FAI·Z HADDI·NI·N BELI·RLENMESI· 1-) Bir yat¬r¬m projesinin bugünkü de¼ gerini hesaplaman¬z isteniyor. Yat¬r¬m tümüyle kredi alarak ve bir y¬lda gerçekleştiriliyor. Kredinin faizi yüzde 10. Projenin, kredi maliyeti dahil toplam yat¬r¬m maliyeti 150 lira. I·kinci y¬lda üretime geçiliyor. Üretim dönemi beş y¬l. Her y¬l vergi sonras¬50 lira kar elde ediliyor. Bu projenin bugünkü de¼ geri nedir? Kredinin faizi yüzde 25 olursa, projenin bugünkü de¼ geri ne olur? Cevap: BU GU• N K U• DE GER = i = 0; 1 =) BD = i = 0; 25 =) BD = KA6 KA2 Y M1 + ::: + + 1 (1 + i) (1 + i)2 (1 + i)6 150 50 50 + + ::: + u 36 2 (1 + 0; 1) (1 + 0; 1) (1 + 0; 1)6 50 50 150 + + ::: + u (1 + 0; 25) (1 + 0; 25)2 (1 + 0; 25)6 12; 4 Faiz oran¬ 0,1’den 0,25’e art¬nca projenin bugünkü de¼ geri 35,95’ten -12,42 de¼ gerine düşüyor. Ayn¬miktarda bir yat¬r¬m faizler yükseldikçe gelecekte daha fazla kar getirmeli ki proje bu yüksek faiz ortam¬nda da …zible olsun gerekir. Bu soruda gelecekteki karlar sabit oldu¼ gu için projeyi …zibil bulmuyoruz. 2-) Bir önceki soruda yat¬r¬m dönemi iki y¬la uzar, her y¬l 75 lira tutar¬nda yat¬r¬m yap¬l¬r ve üretim dönemi yine beş y¬l olursa bugünkü de¼ ger ne olur? Y¬¬l¬k kar de¼ gişmiyor ve kredi faiz oran¬yüzde 10. Cevap: i = 0; 1 =) BD = 75 (1 + 0; 1) 75 50 + + 2 (1 + 0; 1) (1 + 0; 1)3 50 50 50 50 + + + u 26; 5 4 5 6 (1 + 0; 1) (1 + 0; 1) (1 + 0; 1) (1 + 0; 1)7 Bugünkü de¼ ger bir önceki sorudaki %10 faiz oran¬yla bulunan 36’dan 26,5’e düşüyor. Bunun sebebi yat¬r¬m¬n yay¬lmas¬na karş¬n getirilerin de ertelenmesi 3-) Birinci ve ikinci soru için iç getiri oran¬n¬hesaplay¬n. Cevap: 7 I·ç getiri oran¬n¬n formülü Y M1 KA2 KA6 = + ::: + 2 (1 + igo) (1 + igo) (1 + igo)6 1. soru için 150 50 50 = + ::: + 2 (1 + igo) (1 + igo) (1 + igo)6 ) igo u 0; 19 2. soru için 75 50 50 75 + = + ::: + 2 3 (1 + igo) (1 + igo) (1 + x) (1 + x)7 ) igo u 0; 16 Buradan da 2. soruda verilen proje …nans ak¬ş¬n¬n 1. sorudakinden daha az bir getiri getirdi¼ gini görüyoruz 4-) I·ki y¬l vadeli iskontolu bir tahvilin üzerinde yaz¬l¬de¼ geri (DE) 100 lira olsun. Bu tahvilin sat¬n alma …yat¬70 lira ise, vadeye kadar verimi ne olur? Al¬ş …yat¬90 liraya ç¬karsa, vadeye kadar verimi hesaplay¬n. Al¬ş …yat¬ 70 lira, vadesi ise üç y¬l olursa, vadeye göre verimi ne olur? Cevap: PBn;a = DEBn (1 + iBn;w )n ) iBn;w = ( DE = 100; P = 70 ) iB2;w = ( DEBn 1=n ) PBn;a 100 1=2 ) 70 1 1 u %0; 19 DE = 100; P = 90 ) iB2;w = ( 100 1=2 ) 90 1 u %0; 05 DE = 100; P = 70 ) iB3;w = ( 100 1=3 ) 70 1 u %0; 13 Sonuç olarak, tahvilin …yat¬ artt¬kça getirisi, yani vadeye kadar verimi düşer. Fiyat¬ ne kadar yüksekse verimi o kadar düşük olur.Tahvilin …yat¬70 iken 90’a yükseldi¼ ginde, tahvilin vadeye kadar verimi %19’dan %5’e kadar düşüyor. Tahvilin …yat¬sabit iken tahvilin vadesi art¬nca da, ayn¬şekilde tahvilin vadeye kadar verimi düşer. Çünkü ayn¬getiriyi daha uzun bir zaman diliminde elde edersiniz. Fiyat 70 iken 2 y¬l vadeden 3 y¬l vadeye ç¬kt¬g¼¬nda tahvilin vadeye kadar verimi %19’dan %13’e düşüyor. 8 5-) Beş y¬l vadeli sabit kupon ödemeli bir tahvil var. Üzerinde yaz¬l¬de¼ geri (DE) 100 lira olsun. Her y¬l 10 liral¬k kupon ödemesi var. Tahvilin al¬ş …yat¬50 lira ise vadeye kadar verimi nedir? Cevap: PKn;a = KU KU KU DE + + ::: + + 1 2 n (1 + iKn;W ) (1 + iKn;W ) (1 + iKn;W ) (1 + iKn;W )n 50 = 10 100 + ::: + 1 (1 + iKn;W ) (1 + iKn;W )5 ) iKn;W = 0; 30 6-) Üç tahvilden oluşan bir portföy var. Başlang¬çta portföyde üç tahvilin a¼ g¬rl¬g¼¬ eşit. Tahvillerin beklenen getirileri 0.30, 0.25 ve 0.20. Kovaryans matrisi aşa¼ g¬da verilen portföyün, beklenen getirisini ve varyans¬n¬hesaplay¬n. Portföyün varyans¬n¬düşürmek için ne yapmal¬s¬n¬z? Bu durumda portföyün beklenen getirisi ne olacak? Hesaplay¬n. A 0,10 0,03 0,04 A B C B 0,03 0,07 0,045 C 0,04 0,045 0,05 Cevap: Beklenen getiri goe = wA goerA + wB goerB + wB goerC goe = 0; 33 0; 3 + 0; 33 0; 25 + 0; 33 0; 2 = 0; 25 Varyans 2 2 2 2 2 2 2 = wA A + wB B + wC C + 2wA wB cov(A; B) + 2wA wC cov(A; C) + 2wB wC cov(B; C) verilen de¼ gerler cov(A; B) = 0; 03 2 A = 0; 10 cov(A; C) = 0; 04 cov(B; C) = 0; 045 2 2 B = 0; 07 C = 0; 05 dolay¬s¬yla 2 = 0; 33 0; 33 0; 1 + 0; 33 0; 33 0; 07 + 0; 33 0; 33 0; 05 + 2 0; 33 0; 33 0; 03 + 2 0; 33 0; 33 0; 04 + 2 0; 33 0; 33 0; 045 = 0; 05 9 Portföyün varyans¬n¬düşürmek için varyans¬yüksek olan A tahvilinin kat¬l¬m¬n¬0,333’ten 0,067’ye; varyans¬düşük olan C tahvilinin kat¬l¬m¬n¬0,333’ten 0,600’e ç¬karal¬m: goe = 0; 067 0; 3 + 0; 33 0; 25 + 0; 6 0; 2 = 0; 22 2 = 0; 067 0; 067 0; 1 + 0; 33 0; 33 0; 07 + 0; 6 0; 6 0; 05 + +2 0; 067 0; 33 0; 03 + 2 0; 6 0; 067 0; 04 + 2 0; 33 0; 6 0; 045 = 0; 048 Sonuç olarak portföyün varyans¬ve beklenen getirisi düşmüş oldu. 7-) I·ki ayr¬ tahvil var. Biri Türkiye Hazinesi’ne ait. Di¼ geri ABD Hazinesi taraf¬ndan ç¬kar¬lm¬ş. Her ikisi de dolar cinsinden. Her ikisinin de vadesi 10 y¬l. 2001 krizi sonras¬ Türkiye Hazinesi’nin ç¬kard¬g¼¬ tahvilin faizi, ABD tahvilinin faizinden 10 puan (1000 baz puan) daha yüksekti. Şimdilerde aradaki fark 2 puana (200 baz puan) indi. Nedeni ne olabilir? Tahvil piyasas¬na ilişkin gra…kler çizerek tart¬ş¬n. Cevap : Türkiye’de 2001 krizinde bir çok bankan¬n batmas¬n¬ takiben yap¬lm¬ş olan …nansal düzenlemeler ve TCMB’nin hazineye kredi açmas¬n¬n engellenmesini sa¼ glayan kanunun yürürlü¼ ge girmesi ile kamu aç¬klar¬n¬n senyoraj geliri ile kapat¬lmas¬na son verilmesi yat¬r¬mc¬lar¬n gözünde Türkiye Hazinesi’ne ait olan tahvilin riskinin düşmesine, kredi notu veren kurumlar¬n (Standart and Poor’s gibi) Türkiye’nin kredi notunu art¬rmas¬na, dolay¬s¬yla da faiz getirisinin düşmesine sebebiyet verdi. Başka bir deyişle, Türkiye Hazinesi’ne ait tahvilin riskinin düşmesiyle talebi artarak talep e¼ grisi sa¼ ga kayd¬, böylece …yat¬yükselmiş, faizi düşmüş oldu. P(Tür.) Bs1 Bd2 Bd1 B(Tür) 10 Di¼ ger taraftan ABD’de 2008 y¬l¬nda başlayan …nansal kriz ile birlikte yat¬r¬mc¬lar ABD Hazine tahvilini riskli olarak görmeye başlad¬lar ve ABD’nin tahviline olan talep düştü. Talep gra…¼ gi sola kayarak faizin yükselmesine neden oldu. P(ABD) Bs1 Bd1 Bd2 B(ABD) 8-) Yüksek bütçe aç¬g¼¬n¬n faiz oranlar¬üzerine etkileri neler olabilir? Cevap: Yüksek bütçe aç¬g¼¬, Merkez Bankas¬ kayna¼ g¬ ile …nanse edilmiyorsa kamunun tahvil arz¬n¬ art¬r¬r. Bu durumda tahvil arz e¼ grisi sa¼ ga kaym¬ş olur. (Ayn¬ tahvil …yat¬na daha yüksek tahvil arz¬karş¬l¬k gelir.) Tahvilin …yat¬düşer ve dolay¬s¬yla faizi artm¬ş olur. Burada faizin artmas¬n¬n alt¬nda yatan sebep kamunun borçlanmak için ondan daha yüksek faiz isteyen kesimin birikimine de ihtiyaç duymas¬d¬r Ayr¬ca ülkenin yüksek bütçe aç¬g¼¬ndan dolay¬default (batma riski) oluşursa bu tahvilin geri ödeme riskini art¬racak ve dolay¬s¬yla risk primindeki art¬ş tahvilin talebini düşürüp denge durumunda faizini art¬racakt¬r. 9-) Verim e¼ grisinin aşa¼ g¬ya do¼ gru e¼ gimli olmas¬, yukar¬ya do¼ gru e¼ gimli olmas¬, yatay olmas¬, ne anlama gelmektedir? Cevap : Verim e¼ grisinin gra…¼ ginde yatay eksende vadeler dikey eksende ise getiriler vard¬r. Dolay¬s¬yla; Yukar¬ do¼ gru e¼ gimli olmas¬ uzun vadeli tahvillerin verilerinin k¬sa vadeli tahvillerin faizlerine oranla daha yüksek oldu¼ gunu, Aşa¼ g¬do¼ gru e¼ gimli olmas¬k¬sa vadeli tahvillerin verilerinin uzun vadeli tahvillerin faizlerine oranla daha yüksek oldu¼ gunu, 11 E¼ grinin yatay olmas¬ise, her vadedeki tahvillerin ayn¬verimi verdi¼ gini gösterir. 10-) K¬sa vadeli faizler ile uzun vadeli faizler aras¬ndaki ilişki aç¬s¬ndan bekleyişler teorisi geçerli olsun. Beş y¬ll¬k bir dönemde geçerli olaca¼ g¬ düşünülen bir y¬ll¬k faiz oranlar¬ şu şekilde verilirse: Yüzde 5, yüzde 6, yüzde 7, yüzde 6 ve yüzde 5. Bir, iki, üç, dört ve beş y¬ll¬k tahvillerin faiz oranlar¬n¬ hesaplay¬n. Verim e¼ grisini çizin. Ekonomik birimler uzun vadeli tahviller yerine k¬sa vadeli tahvilleri tercih etme e¼ gilimlerindelerse, verim e¼ grisi nas¬l de¼ gişir? Cevap : 1 y¬ll¬k tahvillerin faiz oranlar¬=0; 05 2 y¬ll¬k tahvillerin faiz oranlar¬=(0; 05 + 0; 06)=2 = 0; 055 3 y¬ll¬k tahvillerin faiz oranlar¬=(0; 05 + 0; 06 + 0; 07)=3 = 0; 06 4 y¬ll¬k tahvillerin faiz oranlar¬=(0; 05 + 0; 06 + 0; 07 + 0; 6)=4 = 0; 06 5 y¬ll¬k tahvillerin faiz oranlar¬= (0; 05 + 0; 06 + 0; 07 + 0; 06 + 0; 05)=5 = 0; 058 Verim e¼ grisi 1.y¬ldan 3. y¬la kadar artar, 3-4 y¬llar¬ aras¬ sabit kal¬r ve de 4-5 y¬llar¬ aras¬azal¬r i 0.055 0.06 0.06 0.058 0.05 1 2 3 4 5 vade K¬sa vadeli tahviller tercih edilirse uzun vadeli tahvilleri tutmak için ek bir pozitif getiri talep edilecek ve vade pirimi artm¬ş olacak, böylece uzun vadeli tahvillerin faizleri artacakt¬r. 12 11-) Risk-yans¬z bir mali yat¬r¬mc¬düşünün. T¬rnak içindeki ifadeyi kan¬tlay¬n: "Bir mali varl¬ktan do¼gan yükümlülüklerin yerine getirilmemesi olas¬l¬¼g¬artt¬kça o tahvilin faizi artar." Cevap : 1 + i = (1 öo=ödememe olas¬l¬g¼¬ o•o)(1 + ir ) + o•o 0 dolay¬s¬yla 1+i 1 o•o 1+i o•o) # ) " ) ir " 1 o•o 1 + ir = o•o " ) (1 Bir mali varl¬ktan do¼ gan yükümlülüklerin yerine getirilmemesi olas¬l¬g¼¬artt¬kça o tahvilin faizi artar. BÖLÜM 5: DÖVI·Z KURUNUN BELI·RLENMESI· 1-) Kapsanmam¬ş faiz haddi paritesini lira ve avro cinsinden mali varl¬klar için aç¬klayarak türetiniz. Varsay¬mlar¬n¬z¬da belirtiniz. Cevap: Varsay¬mlar; Her iki tahvilde risk taş¬m¬yor ve vadeleri ayn¬ Alman mali yat¬r¬mc¬n¬n elinde 100 olsun. Bu yat¬r¬mc¬Almanya Hazinesi’nin tahvili ya da Türkiye Hazinesi’nin tahvilini alacak – Almanya Hazinesi’nin tahvilini al¬rsa bekledi¼ gi getiri: 100(1 + it ) – Türkiye Hazinesi’nin tahvilini al¬rsa bekledi¼ gi getiri: 100(Etl= ;t )(1 + it ). Vade e sonunda bu paray¬avro’ya Etl= ;t+1 kuru ile çevirecek. – Bu iki yat¬r¬m¬n getirisi eşit olmal¬ 100(1 + it ) = 100(Etl= ;t )(1 + it ) e Etl= ;t+1 – O zaman nominal faiz farklar¬döviz kurundaki de¼ gersizlenmeden kaynaklan¬yor it t it + ( e Etl= ;t+1 e Etl= 1) – Yani paras¬dönem sonuna kadar de¼ gersizlecek olan ülke paras¬n¬n de¼ gersizleşece¼ gi ölçüde daha yüksek faiz vermek zorunda 13 2-) Kamu borcunun yüksek düzeylerde oldu¼ gu ekonomilerde yurtiçi faiz oranlar¬ ile döviz kuru art¬şlar¬ayn¬yönde hareket edebilmektedir. Neden? Tart¬ş¬n. Cevap: Bu özellikle uzun vadede görülebilecek bir durum. Kamu borcunun yüksek düzeylerde oldu¼ gu ekonomilerde devlet merkez bankas¬na para bast¬rarak senyoraj geliriyle bu kamu borcunu kapatmay¬ amaçlayabilir. Bu durumda en‡asyon artar. Hem Fisher e¤ect uyar¬nca (i = r + e ) nominal faizler hem de di¼ ger ülkenin en‡asyon oran¬sabit (P ) ve ülkeler aras¬ reel döviz kurunun (Q) fazla de¼ gişmedi¼ gi varsay¬mlar¬ alt¬nda nominal döviz kuru da artm¬ş olur (E = Q P=P ) 3-) En‡asyon sabit olsun. Yurtiçi faizlerin artmas¬ her zaman yerli para cinsinden mali varl¬klara olan talebi art¬r¬p yerli paray¬de¼ gerlendirir mi? Tart¬ş¬n. Cevap : Kapsanmam¬ş faiz haddi paritesine göre 100(1 + it ) = 100(Etl= ;t )(1 + it ) e Etl= ;t+1 yurtiçi faizlerin artmas¬n¬n (it ") yerli paray¬ de¼ gerlendirmesi için (Etl= ;t #), döviz e kurunun gelecekte almas¬ beklenen de¼ gerin (Etl= ;t+1 ) ve yurtd¬ş¬ndaki faizlerin (it ) sabit kalmas¬veya ufak miktarda de¼ gişmeleri laz¬m. Bu son iki de¼ gişken yurtiçindeki faizlerden fazla artm¬şsa yabanc¬ para cinsinden varl¬klara talep artar ve yerli para de¼ ger kaybeder 4-) Hangi koşullar alt¬nda nominal döviz kuru art¬yorken reel döviz kuru düşebilir? Gösterin. Cevap: E= Q P P Yurtd¬ş¬ …yat endeksi (P ) nominal döviz kurundaki (E) art¬ştan yüzdece daha çok azal¬yorsa Yurtiçi …yat endeksi (P) nominal döviz kurundaki (E) art¬ştan yüzdece daha çok art¬yorsa 14 Yurtd¬ş¬…yat endeksindeki (P ) azal¬ş ve yurtiçi …yat endeksindeki (P) art¬ş nominal döviz kurundaki (E) art¬şa bask¬n geliyorsa 5-) A ülkesinin para birimi yabanc¬paralar karş¬s¬nda sürekli de¼ ger yitiriyor. Döviz kurundaki bu e¼ gilimin bir balon mu yoksa ekonomik temellere dayanan bir gelişme mi oldu¼ gunu anlamak için neler yap¬labilir? Tart¬ş¬n. Cevap: A ülkesinin para birimi yabanc¬para birimi karş¬s¬nda sürekli de¼ ger kaybediyorsa döviz kuru devaml¬olarak art¬yor demektir. Döviz kurundaki e¼ gilimin balon mu yoksa iktisadi temellere dayanan bir gelişme mi oldu¼ gunu; LnEt = 1 [(LnMt 1+ LnMt ) (LnYt e LnYt ) + LnEt+1 ) (1) denkleminden anlayabiliriz. Göreli para arz¬n¬n artmas¬(LnMt LnMt ); veya göreli reel gelirin azalmas¬(LnYt LnYt ); iktisadi temellere dayanan bir döviz kuru art¬ş¬ demektir. Lakin yukar¬daki denklemin sa¼ g taraf¬nda döviz kurunun gelecekteki de¼ gerinin oldu¼ gu, bu gelecekteki de¼ gerin de o zamanki iktisadi temellerin beklenen de¼ gerlerine ba¼ gl¬oldu¼ gu e LnEt+1 = 1 e [(LnMt+1 1+ e; LnMt+1 ) e (LnYt+1 e; e LnYt+1 ) + LnEt+2 ) göz önüne al¬n¬rsa, demek ki (1) numaral¬denklemdeki bugünkü döviz kuru, bugün ve gelecekte olmas¬ beklenen tüm itkisadi temellere, ve döviz kurunun gelecekte almas¬ beklenen de¼ gerine ba¼ gl¬. Balon oluşmas¬ için temel etkileyici sebep iktisadi temeller de¼ gil gelecekte beklenen döviz kuru. Tabii ki gelecek döviz kurlar¬n¬n bugüne etkisi her dönem için =(1 + ) oran¬nda çarp¬larak, yani azalarak, yans¬yor. Lakin beklenen döviz kurundaki art¬ş bunun üzerine ç¬karsa balon oluşmuş oluyor 6-) Özellikle merkez bankac¬lar¬döviz kurlar¬n¬n gelecekte alacaklar¬de¼ gerlere ilişkin sorulardan hoşlanmazlar ve bu tür sorular¬genellikle yan¬tlamazlar. Sizce bu tavr¬n nedeni, bu bölümde anlat¬lanlar çerçevesinde ne olabilir? Tart¬ş¬n. Cevap : Merkez bankac¬lar¬e¼ ger gelece¼ ge yönelik bir tahmin yaparlarsa bu bildirim piyasan¬n beklentilerini de¼ giştirebilir. Dolay¬s¬yla bir politika dahilinde olmad¬g¼¬sürece böyle bir tahmin yapmak istemeyebilirler 15 BÖLÜM 7: PARASAL AKTARMA KANALLARI 1. Bir merkez bankas¬n¬n politika faizinde yapt¬g¼¬ de¼ gişiklik, daha uzun vadeli faizleri etkilemezse, gelir ve en‡asyon düzeylerini etkileyemez. Neden? Cevap: Merkez bankalar¬çok k¬sa vadeli (günlük ya da haftal¬k) politika faizini belirliyor. Bu kadar k¬sa vadedeki faizler de reel ekonomi üzerinde do¼ grudan etkili de¼ giller. Do¼ grudan etkili olanlar özellikle orta ve uzun vadeli faizler. Bunlar yat¬r¬mlar¬n karl¬l¬g¼¬n¬, hisse senedi …yatlar¬n¬ve döviz kurlar¬n¬etkiliyorlar. Örne¼ gin (orta ve uzun dönemdeki) faizler art¬kça yat¬r¬m projelerinin karl¬l¬g¼¬düştü¼ günden yat¬r¬m talebi azalabiliyor, ya da faizler artt¬kça yerli paraya olan talep art¬yor ve kur de¼ gerleniyor, böylece ülkenin net ihracat¬düşüyor. Sonuç olarak toplam talepteki bu de¼ gişiklikler ülkedeki arz ve talep dengesini, dolay¬s¬yla da milli gelir, en‡asyon ve işsizlik düzeylerini de¼ giştiriyorlar. Peki merkez bankalar¬n¬n belirledi¼ gi çok k¬sa vadeli faizlerle daha uzun vadeli faizleri etkileyebiliyorlar m¬? – Ders kitab¬nda (1) numaral¬denklemde belirtildi¼ gi gibi herhangi bir vadedeki faiz, onun vadesi boyunca geçerli olan daha k¬sa vadeli faizlerin ortalamas¬na eşit olmak durumunda. Böylece yat¬r¬mc¬lar birikimlerini uzun vadeli de¼ gerlendirmek ya da birbirinin peşi s¬ra k¬sa vadelerle de¼ gerlendirmek aras¬nda karars¬z kalabilirler. Sonuç olarak da çeşitli vadedeki faizler birbirleriyle dengede olmuş olur – Bu sebeple de çok k¬sa vadeli faizler daha uzun vadeli (k¬sa, orta ya da uzun) faizleri etkileyebiliyorlar. Lakin daha uzun vadeli faizler sadece bugünkü çok k¬sa vadeli faizlere ba¼ gl¬ de¼ gil, kendi vadeleri boyunca gerçekleşmesi beklenen tüm çok k¬sa vadeli faizlere ba¼ gl¬. Dolay¬s¬yla MB’lar¬ ald¬klar¬ ya da alacaklar¬n¬ima ettikleri kararlarla ileride gerçekleşmesi beklenen faizleri etkiledikleri ölçüde bugünkü k¬sa ve uzun dönem faizleri etkileyebiliyorlar. – E¼ ger çok k¬sa vadeli faizler, daha uzun vadedeki faizleri etkilemezse, gelece¼ ge yönelik bekleyişler ön plana ç¬km¬yor. Ve de kredi arz¬ve talebi de¼ gişmeyece¼ ginden gelir en‡asyon ve işsizlik düzeyinde politika faizinin etkisi olmuyor. 2. "Para politikas¬yat¬r¬m harcamalar¬n¬sadece faiz hadlerini de¼ giştirerek etkileyebilir." Bu ifade do¼ gru mudur? Tart¬ş¬n¬z. Cevap: I·fade yanl¬şt¬r. Para politikas¬yat¬r¬m harcamalar¬n¬kredi kanal¬yla da etkileyebilir (Örne¼ gin merkez bankalar¬zorunlu karş¬l¬k oranlar¬n¬–piyasadaki bankalar¬n toplad¬klar¬ mevduattan merkez bankas¬nda tutmak zorunda oran–azalt¬rsa bu bankalar piyasaya yat¬r¬m kredisi vermek için daha fazla likiditeye sahip olacaklard¬r.) 16 3. Kal¬c¬ gelir hipotezine göre, bir dönemden di¼ ger döneme özel tüketim harcamalar¬ndaki de¼ gişim (4ct ) tahmin edilemez: 4ct = a + ut : Denklemde özel türetim c, sabit terim a ve beklenen de¼ geri s¬f¬r, varyans¬ sabit, içsel ba¼ g¬nt¬ içermeyen hata terimi ise u ile ifade ediliyor. Denklemin sa¼ g taraf¬nda aç¬klay¬c¬ de¼ gişken olarak herhangi bir ekonomik de¼ gişken yok. Oysa merkez bankalar¬, para politikas¬n¬n kredi kanal¬ yoluyla özel türetim harcamalar¬n¬(hem miktar hem de maliyet olarak) önemli ölçüde etkiledi¼ gini düşünürler. Ampirik çal¬şmalar da kredi de¼ gişkeninin tüketim harcamalar¬ üzerinde etkili oldu¼ gunu gösteriyorlar. Parasal aktarma mekanizmas¬çerçevesinde bu çelişkili durumu tart¬ş¬n. Cevap: Kal¬c¬gelir hipotezine göre insanlar bügünkü tüketim kararlar¬n¬verirken sadece bugünkü gelir düzeylerini de¼ gil, hayatlar¬boyunca kazanmay¬bekledikleri gelirleri hesaba katarak harcama (tüketim) yaparlar. Örne¼ gin gelecek y¬l maaşlar¬n¬n artacaklar¬n¬düşünüyorlarsa bugünden tüketimlerini (bankadan borç alarak) art¬rmaya başlayabirler – Bu hipoteze göre beklenmedik bir durum olmad¬kça (ut = 0 oldu¼ gu sürece) tüketiciler bugünden yar¬na tüketimlerini art¬rmazlar. Zira tüketimlerini beklenen tüm de¼ gişiklikleri hesaba katarak ayarlam¬şlard¬r Peki ya gelecekteki çok kazanacaklar¬n¬düşünüp tüketimlerini bugünden art¬rmak istiyor fakat bankalardan kredi alam¬yorlarsa? I·şte soru bununla ilgili. Bankalar¬n verecekleri kredi miktar¬(kredi kanal¬) harcamalar¬n¬art¬rmak isteyen tüketicilerin bankadan alabilecekleri borç üzerinde k¬s¬t koyuyor. Örne¼ gin ülkedeki herkes ekonominin gelişece¼ gini düşünüyor ve harcamalar¬n¬şimdiden art¬rmaya başl¬yor fakat bankalar buna yetecek kredi vermiyorsa, ancak krediler art¬kça harcamalar artabiliyor. Dolay¬s¬yla tüketimle banka kredileri aras¬nda soruda belirtildi¼ gi do¼ grusal bir ilişki ç¬k¬yor 4. Bir ülkede bir zamanlar kamu kesimi aç¬g¼¬ çok yüksek düzeydeymiş. Bu aç¬k hep iç borçlanma ile …nanse edilmiş. Hazine’nin borçlanma senetlerini (devlet tahvillerini) hep bankalar tutarm¬ş. Bu nedenle bankalar¬n varl¬klar¬n¬n yüzde 63’ü devlet tahvilinden oluşuyormuş. Daha sonra istikrar program¬uygulanm¬ş bu ülkede. Dört y¬l süresince her y¬l devlet tahvillerinin banka varl¬klar¬n¬n içindeki pay¬10’ar puan düşmüş. Böylelikle dördüncü y¬l¬n sonunda tahvillerin varl¬klara oran¬ yüzde 23’e inmiş. Aktarma mekanizmas¬n¬n kredi kanal¬n¬ çal¬şt¬r¬r m¬ bu gelişme? Bu gelişmenin reel kesime aç¬lan krediler, iç talep ve en‡asyon aç¬s¬ndan anlam¬nedir? Cevap: Bankalar toplad¬klar¬mevduat¬n bir k¬sm¬n¬zorunlu karş¬l¬k ya da serbest olarak merkez bankas¬nda tutarlar. Bu miktar¬sabit kabul edelim. Gerisini ise ya reel sektöre yat¬r¬m kredisi olarak verirler (aktarma mekanizmas¬n¬n kredi kanal¬), ya da (özellikle borçlu ülkelerde) kamu aç¬g¼¬n¬ …nanse etmek üzere devlete faiz karş¬l¬g¼¬kulland¬r¬rlar (devlet tahvili al¬rlar) 17 Devlet tahvillerinin banka varl¬klar¬ içindeki pay¬ düştükçe (devletin borçlanma ihtiyac¬azald¬kça ) bankalar¬n reel kesime açabilecekleri krediler artar. Bu krediler yat¬r¬mlara ve tüketime dönüşerek ülkedeki toplam talebi art¬rarar milli geliri artt¬r¬rlar. Dolay¬s¬yla en‡asyonu art¬r¬c¬bir etkileri de olur. 5. Uluslararas¬…nansal piyasalar¬n eklemleşmesi anlam¬nda küreselleşme, para politikas¬n¬ s¬klaşt¬rarak bankalar¬n daha az kredi açmalar¬n¬sa¼ glamak isteyen bir merkez bankas¬n¬n işini zorlaşt¬rabilir. Neden? Cevap: Finansal küreselleşme sonucu piyasalar birbirine ba¼ glant¬l¬ ve birbirini …nanse edebilir bir hale gelir. Merkez bankas¬s¬k¬para politikas¬uygulasa da, bankalar nakit ihtiyac¬n¬ yurtd¬ş¬ndan borç alarak karş¬layabilir veya yurtd¬ş¬ kesime ellerindeki tahvilleri satabilirler. Böylelikle, merkez bankas¬n¬n bankalar¬n kredi arz¬n¬azaltma iste¼ gi yurtd¬ş¬taraf¬ndan (duruma göre k¬smen de olsa) engellenmiş, merkez bankas¬n¬n işi zorlaşm¬ş olur. 6. Özellikle …nansal sistemde büyük çalkant¬lar¬n yaşand¬g¼¬dönemlerde, …nansal varl¬klar¬n …yatlar¬keskin bir biçimde düşebiliyor. Bu gelişmeler, böyle varl¬klara sahip olan bankalar¬nas¬l etkilerler? Bu koşullar alt¬nda kredi arz¬ne yönde de¼ gişir? Cevap: Böyle bir durumda bu bankalar¬n varl¬k k¬s¬mlar¬ani bir şekilde de¼ ger kaybeder. Bilançolar¬zay¬‡ar ve ellerindeki paray¬art¬k kredi yerine art¬k ellerinde tutmaya çal¬ş¬rlar. Bunun sonucunda kredi arz¬azal¬r, tüketim ve yat¬r¬m azal¬r. Böylelikle ekonomi daha da kötüye gidebilece¼ ginden oluşan riskli ortamda kredi arz¬ daha da azalabilir ya da kredi faizleri artabilir. Bu duruma örnek olarak yurtd¬ş¬na yabanc¬ döviz cinsinden borçlanm¬ş (kredi alm¬ş) fakat verdi¼ gi kredileri tl cinsinden vermiş (dolar borçlu tl alacakl¬) bir bankan¬n, tl’nin de¼ ger kaybetmesi sonucu düşece¼ gi ödeme zorlu¼ gunu örnek gösterebiliriz 7. Hisse senedi …yatlar¬nda da balon oluşabilir.(6) numaral¬ denklem bunu gösteriyor. Böyle bir balon oluşur ve bu balon bir süre sonra patlarsa bunun ekonomi üzerine etkileri neler olur? Tart¬ş¬n. Cevap: 18 Öncelikle hisse seneti tutan herkesin balon patlad¬g¼¬nda serveti azal¬r, bunun sonucunda hanehalk¬n¬n türetimi ve yat¬r¬m¬azal¬r. Dolay¬s¬yla toplam talep azal¬r ve ekonomide gerekli önlemler al¬nmazsa durgunluk başlayabilir. Bir de bu hisse senetlerine sahip olan şirketler olabilir. Balonun patlamas¬sonucu, ani …yat düşüşü yüzünden şirketin de¼ geri de azalm¬ş olur. Böyle bir durumda şirket yat¬r¬mlar¬n¬azalmak zorunda kalabilir, veya borçlanma kapasitesi düştü¼ günden …nansal darl¬k içine girebilir. BÖLÜM 8: ENFLASYONUN NEDENLERI· 1-) En‡asyon vergisi ile senyoraj geliri ayn¬şey midir? Cevap: Ayn¬şey de¼ gildir. Senyoraj para bas¬ld¬g¼¬nda elde edilen gelirdir. (En‡asyon ç¬ks¬n ya da ç¬kmas¬n.) En‡asyon vergisi ise en‡asyon oluştukça ortaya ç¬kar (En‡asyon vergisi en‡asyonla birlikte kişilerin ellerindeki paran¬n sat¬n alma gücünün azalmas¬, ve bu miktar¬n da kamuya geçmesidir). s = ev = M=P = M=M M=P = gm :m P=P M=P = :m – Yukar¬daki denklemleri kitaptan en‡asyonun denklemi: = gm liştirirsek bir yak¬nsama olarak aşa¼ g¬daki denklemi elde edebiliriz gY ile bir- s = ( + gY )m ev = :m – Yani en‡asyon yaratmayan bir para art¬ş¬(reel büyümeyle paralel giden, gm = gY ) senyoraj geliri yaratabilir. – Bir örnekle inceleyelim. Diyelim ki bir ülkede sadece bir tane mal ve bundan da 100 adet olsun. Pazar arz¬100 tl ise (paran¬n dolaş¬m h¬z¬n¬1 kabul edelim) dengede her mal¬n …yat¬ 1 tl olacakt¬r. Bu paran¬n hepsi özel kişilerde olsun. Şimdi diyelim ki ekonomide %3’lül reel bir büyüme olsun ve para art¬ş h¬z¬ da buna eşit olsun. Ekonomide 103 tane mal ve 103 tl olaca¼ g¬ndan (ya da arz ile para talebi beraber gidece¼ ginden) en‡asyon oluşmayacakt¬r. Dolay¬s¬yla kişiler ellerindeki 100 tl ile halen 100 tane mal alabileceklerdir .Lakin devlet bast¬g¼¬3 tl ile yeni üretilmiş 3 adet mal¬alabilecektir. Bu senyoraj geliridir. – Ancak ekonomide reel büyüme olmazsa uzun vadede para art¬ş h¬z¬ile en‡asyon birbirlerine eşit olacaklar¬ndan senyoraj ile en‡asyon vergisi eşitlenmiş olur. Yani en‡asyon vergisi senyoraj¬n sadece bir k¬sm¬d¬r – Peki daha yüksek en‡asyon daha fazla en‡asyon vergisi ve daha fazla senyoraj geliri anlam¬na gelir mi? Cevap hay¬r. Bu cevab¬m ayr¬nt¬s¬soru 3’de veriliyor 19 2-) 1990’lar¬n başlar¬ndan itibaren çok say¬da merkez bankas¬n¬n yasas¬nda de¼ gişikli¼ ge gidildi. Bu merkez bankalar¬n¬n kamu kesimine kredi açmalar¬yasakland¬. May¬s 2001’de de¼ giştirilen TCMB Kanunu’nun 56. maddesinde şöyle deniliyor: "Banka, Hazine ile kamu kurum ve kuruluşlar¬na avans veremez ve kredi açamaz..."Kamu aç¬klar¬, bu aç¬klar¬n …nansman biçimi ve senyoraj gelirlerinden yola ç¬karak, bu maddenin en‡asyon aç¬s¬ndan ne anlama geldi¼ gini tart¬ş¬n¬z. Cevap: Hazine TCMB’dan para kullanaca¼ g¬n¬bilirse harcamalar¬n¬düzeltmek için motivasyonu kalmaz (ya da azal¬r). Bu durumda bütçe aç¬klar¬n¬ …nanse etmek için TCMB sürekli para basacak, bütçe aç¬klar¬ senyoraj gelirleriyle kapat¬lmaya çal¬ş¬l¬rken en‡asyon dinami¼ gi de ortaya ç¬kacakt¬r Üstelik bütçe aç¬klar¬n¬n para arz¬ ile …nansman¬ndan vazgeçilse bile, oluşan yüksek en‡asyon ortam¬nda ekonomik birimler uygulanaca¼ g¬ sözü verilen programlara inanm¬yabilir ve ileriye yönelik bekleyişlerini yüksek en‡asyon gerçekleşecekmiş gibi belirleyebilirler. Bu durumda (en‡asyon ataleti) tüm girdilerin …yatlar¬bu bekleyişlere uygun biçimde art¬racak en‡asyonu sürderecektir Yukar¬da May¬s 2001’de de¼ giştirilen maddeyle MB’n¬n Hazine’ye kredi açmas¬yasakland¬. Dolay¬s¬yla MB kendi asli görevi olan …yat istikrar¬na dönebildi. Bu durumda piyasadaki ekonomik birimler de en‡asyonun düşece¼ gine inand¬ ve o tarihten bu yana %70’ler civar¬nda en‡asyonda kademe kademe düşüşler görüldü ve en‡asyon tek hanelere kadar indi. = Y [0:5 (r + e )]. Y=2000, r=0.05, 3-) Reel para talebi denklemi şöyle: M P Şimdilik en‡asyon bekleyişlerinin sabit oldu¼ gunu düşünün. e =0.10. a. Farkl¬ para arz¬ art¬ş h¬zlar¬ için (0.01, 0.10, 0.25 ve 0.30) için senyoraj gelirlerinin düzeyini hesaplay¬n¬z. Para arz¬art¬ş h¬z¬artt¬kça senyoraj gelirlerine ne oluyor? Neden? b. En‡asyon bekleyişleri para art¬ş h¬z¬na eşit olsun. Farkl¬para arz¬art¬ş h¬zlar¬için (0.01,0.10,0.25 ve 0.30), senyoraj gelirlerinin alaca¼ g¬de¼ gerleri hesaplay¬n¬z. Senyoraj gelirleri nas¬l de¼ gişti? Para arz¬ art¬ş h¬z¬ yüzde 25’ten yüzde 30’a ç¬k¬nca senyoraj gelirindeki de¼ gişimin yönü nedir; neden? c. I·lk iki ş¬kta senyoraj gelirindeki de¼ gişimi aç¬s¬ndan temel farkl¬l¬k nedir? 20 Cevap: a. M P = 2000(0; 5 S = S0;01 S0;1 S0;25 S0;30 = = = = (0; 05 + 0; 10)) = 700 M M : = gm :m M P (0; 01) 700 = 7 (0; 1) 700 = 70 (0; 25) 700 = 175 (0; 01) 700 = 210 Görüldü¼ gü üzere en‡asyon bekleyişleri sabitken para art¬ş h¬z¬n¬ art¬rmak senyoraj gelirini düzenli olarak art¬r¬yor. b. 1 [2000 100 10 = [2000 100 25 = [2000 100 30 [2000 = 100 S0;01 = S0;1 S0;25 S0;30 (0; 5 (0; 05 + 0; 01))] = 8; 8 (0; 5 (0; 05 + 0; 1))] = 70 (0; 5 (0; 05 + 0; 25))] = 100 (0; 5 (0; 05 + 0; 3))] = 90 Senyoraj geliri ilk başlarda art¬yor, fakat 0,25’ten 0,30’a ç¬kt¬g¼¬m¬zda para art¬ş h¬z¬ senyoraj gelirini azaltm¬şt¬r. Bunun nedeni, insanlar¬n en‡asyon beklentilerinin de artm¬ş olmas¬d¬r. Böyle bir durumda kimse elinde para tutmak istemez ve kişilerin ellerindeki paradan vergi alma oran¬ azal¬yo¬r. (I·nsanlar¬n en‡asyon bekleyişlerinin de¼ gişmesi bugün en‡asyon yaratt¬ve üzerinden vergi al¬nabilecek reel para miktar¬n¬n azalmas¬na yol açt¬.) c. I·ki ş¬k aras¬ndaki temel fark, insanlar¬n en‡asyon bekleyişlerinin de¼ gişmesidir. I·lk ş¬kta en‡asyon bekleyişleri sabitken insanlar¬n ellerinde tutmak isteyecekleri para miktar¬ (para taban¬) de¼ gişmiyor. Dolay¬s¬yla ne kadar çok para bas¬l¬rsa o kadar en‡asyon vergisi elde edilmiş oluyor. I·kinci ş¬k da en‡asyon bekleyişlerinin yükselişi insanlar¬n ellerindeki tutmak isteyecekleri reel para miktar¬n¬(M/P) azaltm¬ş, bu da s = M=M M=P eşitli¼ ginden hareketle senyoraj gelirini başta olmasa da zamanla azaltmaya başlam¬şt¬r. 21 4-) Ayn¬ dönem iki farkl¬ ülke. I·lk dönemde para arz¬ art¬ş h¬z¬ yüzde 10. I·kincisinde ise yüzde 13. I·lkinde ekonomi reel olarak yüzde 1 oran¬nda büyüyor, ikincisinde ise reel büyüme h¬z¬yüzde 8. Bu bilgiler çerçevesinde hangi ülkede en‡asyon daha yüksek olabilir?Neden? Cevap: A dönemi gm = B dönemi gm = A dönemi B dönemi = = = 4M M 4M M gm 0; 1 0; 13 = 10 gy = 0; 01 = 13 gy = 0; 08 gy 0; 01 = 0; 09 0; 08 = 0; 05 A döneminde reel büyüme (ve insanlar¬n para talebi) yüzde 1 artt¬, fakat para arz¬ yüzde 10 artt¬. Aradaki fark kadar, yüzde 9, en‡asyon yarat¬ld¬ B döneminde reel büyüme yüzde 8 artt¬, fakat para arz¬yüzde 13 artt¬. Aradaki fark yüzde 5. Dolay¬s¬yla A dönemindeki en‡asyon B dönemine göre daha yüksektir. – Not: Esasen B döneminde para art¬ş h¬z¬ A dönemine göre yüksektir fakat B döneminde ayr¬ca üretilen mal ve hizmetlerin say¬s¬nda güçlü bir art¬ş oldu¼ gu için mallar¬n …yatlar¬A dönemindeki kadar artmam¬şt¬r. 5-) Her parasal genişleme en‡asyonist midir? Tart¬ş¬n. Cevap: Paran¬n …yat¬, paran¬n arz¬ ve talebiyle belirleniyor: M=P = Y exp( (r + e )) exp( i) = Y Para art¬ş h¬z¬n¬n en‡asyonist olmas¬ için (yani M artarken P ’nin de artmas¬ için) öncelikle denklemin sa¼ g taraf¬n¬n (para talebi) para art¬ş h¬z¬kadar artmamas¬gerekir. Yani M artarken para talebi daha fazla art¬yorsa (Y art¬yor veya beklenen en‡asyon düşüyorsa) parasal genişleme en‡asyonist olmayabilir 6-) Önceden uygulanaca¼ g¬ aç¬klanan bir para politikas¬n¬n uygulama dönemi geldi¼ ginde, önceden aç¬klanan politikan¬n uygulanmamas¬n¬n nedenleri neler olabilir? Politika yap¬c¬ya verdi¼ gi sözlerden sapmas¬n¬önerir misiniz? Tart¬ş¬n. Cevap: Diyelim merkez bankas¬parasal bir art¬r¬ma gitmeyece¼ gi sözünü versin, ve asgari ücretler de ekonomideki şu anki …yat seviyesine göre belirlenmiş olsun (Unutmayal¬m ki bu ücretler nominal de¼ gerle ve uzun süreli geçerli olmak koşuluyla belirleniyor) 22 Bu süre içinde merkez bankas¬ sözünü tutmaz ve para arz¬ artarsa işgücü …yatlar¬ olmas¬gereken …yatlar¬n alt¬nda kal¬yor. I·şverenler ucuza insan çal¬şt¬rm¬ş olma şans¬n¬ yakalad¬klar¬ndan işgücü talebi art¬yor, ve ekonomide işssizlik azalm¬ş, ekonomi canlanm¬ş oluyor. Ayn¬zamanda ekonomideki …yat seviyesi sabitken para arz¬art¬nca yüksek bir senyoraj geliri de (bu paran¬n alabilece¼ gi çok miktarda mal) edilmiş oluyor – Peki bu tip bir politikay¬önerir miyiz? Yukar¬daki politika k¬sa vadede kamu ve ekonomi için yararl¬olmuş olabilir. Ama merkez bankas¬bu durumda güvenilirli¼ gini (karş¬daki bireyler ak¬ll¬ysa) kaybedecektir. Art¬k para arz¬n¬ art¬rmayaca¼ g¬m dese bile ekonomik birimler …yatlar¬art¬racak, bu …yat seviyesinde ekonomide hali haz¬rda olan para ekonomideki mallar¬ almaya yetmeyece¼ ginden resesyona girebilecektir. Son olarak da merkez bankas¬inand¬r¬c¬l¬g¼¬n¬kaybetti¼ gi için bundan sonra art¬k istese de (gerekse de) para politikas¬n¬n¬n bu arac¬n¬kullanma kabiliyeti azalacakt¬r Dolay¬s¬yla sonuçlar¬ k¬sa vadede iyi, uzun vadede kötüdür (Ak¬ll¬ birisine vedi¼ giniz sözü tutmad¬g¼¬n¬z durumda olabilece¼ gi gibi). Barro-Gordon modeli sözünde durmaman¬n bu durumun aksine göre toplumsal refah aç¬s¬ndan daha kötü sonuçlara yol açabilece¼ gini aç¬kça gösteriyor 7-) Barro-Gordon modelinde ele al¬nan üç durumda (kand¬rma, sözünde durma ve duruma ba¼ gl¬davranma) da toplumsal kayb¬n ayn¬olmas¬na neler yol açabilir? Gösterin ve ekonomik anlam¬n¬yorumlay¬n. Cevap: Merkez bankalar¬n¬n uygulayacaklar¬politika ile minimize etmeye çal¬şt¬klar¬toplumsal maliyet denklemi 1 2 1 kUn )2 (1) Lt = t + a(Ut 2 2 Burada para arz¬(M ) artarken en‡asyon ve dolay¬s¬yla da toplumsam kay¬p (L) art¬yor. Bu istenmeyen bir durum. Ama di¼ ger yandan M artt¬g¼¬nda kitaptan hat¬rlarsak Ut = Un ( t e t) ekonomi canlan¬p işsizlik (Ut ) azalabiliyor. I·lk denklemde k < 1 al¬rsak işsizli¼ gi Ut = kUn < Un seviyesine getirebiliyoruz. Yani do¼ gal seviyesinden daha aşa¼ g¬ya. Bu yap¬ld¬g¼¬nda toplumsal kay¬p da (L) azal¬yor. Dolay¬s¬yla (1)’i minimize eden en uygun en‡asyonu bulmak için bu denklemin en‡asyona göre türevi al¬n¬yor. Bu al¬şt¬rmalar yap¬ld¬g¼¬nda aşa¼ g¬daki sonuçlar elde ediliyor Bu modelde sözüne güvenilir ve sözünde duran merkez bankas¬n¬n izleyece¼ gi politika sonucundaki toplumsal kay¬p a LSD = [(1 k)Un ]2 (E9) t 2 23 Sözünde durmayan (kand¬ran) merkez bankas¬n¬n izleyece¼ gi politika sonucundaki toplumsal kay¬p (piyasa 0 en‡asyon beklerken merkez bankas¬en‡asyon yarat¬rsa) LK t = a 2(1 + a 2 ) k)Un ]2 [(1 (E7) Piyasa taraf¬ndan merkez bankas¬n¬n duruma ba¼ gl¬ hareket etti¼ gi düşünüldü¼ günde (merkez bankas¬n¬n en‡asyon yarataca¼ g¬piyasa taraf¬ndan kabullenilmiş olursa) oluşan toplumsal kay¬p a(1 + a 2 ) D [(1 k)Un ]2 (E12) Lt = 2 K = LD Denklemlerden görüldü¼ gü gibi e¼ ger a = 0 olursa LSD t = Lt = 0 oluyor t – Peki bu ne demek? – (1) numaral¬denklemde a katsay¬s¬işsizli¼ gi do¼ gal seviyesinden daha aşa¼ g¬çekmeye verilen önemi gösteriyor. a = 0 ise en‡asyon yaratman¬n hiçbir espirisi (işsizlik üzerine etkisinin önemi) kalm¬yor. Ve optimal en‡asyon ((1)’i minimize eden) t = 0 oluyor K ger daha var: o da k = 1 de¼ geri (Gerçi ilk cevap = LD LSD t = Lt = 0 yapan bir de¼ t yeterli olurdu) – Peki bu ne demek? – k = 1 olursa (1) numaral¬denklem aşa¼ g¬daki hali al¬yor Lt = 1 2 2 t 1 + a(Ut 2 Un )2 – Di¼ ger denklemi de kullan¬rsak Ut = Un ( t e t) I·kinci denklem diyor ki e¼ ger t = et yaparsam Ut = Un olacakt¬r. Dolay¬s¬yla da ilk denkleme göre (e¼ ger et = 0’sa) Lt = 0 olur.Yani hem en‡asyonu hem işsizli¼ gi do¼ gal seviyesine getirebilirim, sorun yok Bu durumu görmek için AS-AD gra…¼ gi çizebilirsiniz. Göreceksiniz ki talepteki şoklar (AD kaymalar¬) merkez bankas¬n¬n politikalar¬yla savuşturulabiliyor (AD yerine geliyor). Dolay¬s¬yla hem en‡asyon hem de işsizlik do¼ gal seviyesine geliyor. Lt = 0 – k6= 1 varsay¬m¬ ise işsizlik ve en‡asyonun talep e¼ grisiyle oluşacak kaymalardan farkl¬bir yerde keşişti¼ gini, sistemde supply şoku oldu¼ gunu gösterebiliyor. Dolay¬s¬yla merkez bankas¬ AD’yi art¬r¬p azaltmas¬na göre ya işsizli¼ gi kontrol alt¬na alacak ya da en‡asyonu, ikisi birden olmuyor. Bir karar vermesi laz¬m. Lt ’de burada yard¬mc¬oluyor. 24 BÖLÜM 9: PARA POLI·TI·KASININ AMAÇLARI 1-) Şirketlerde ve bankalarda ne gibi bilanço bozukluklar¬ olabilir? Bu bozukluklar para politikas¬n¬ne ölçüde etkiler? Cevap: Bilanço bozukluklar¬n¬n nedenleri: Aç¬k döviz pozisyonu (Örne¼ gin döviz borçu oup tl alacakl¬olmak; bu durum bilançoyu döviz kurundaki s¬çramalara karş¬k¬r¬lganlaşt¬r¬yor) Vade uyuşmazl¬g¼¬(Varl¬klar uzun borçlar k¬sa vadedeyse likidite zorlu¼ gu yaşanabilir. Bu durum yüksek faizli borçlanma aray¬ş¬do¼ gurur) Sorunlu krediler (Verilen kredilerin, yap¬lan yat¬r¬mlar¬n, geri dönmemesi durumu) Sermaye yetersizli¼ gi, Düşük Kald¬raç oran¬ (Kald¬raç oran¬ bankan¬n sermayesinin toplam varl¬klar¬na oran¬. Düşük kald¬raç oran¬düşük sermayeye işaret ediyor. Yukar¬da s¬ralanan sebeplerler bilançolardaki oluşabilecek kötüleşme e¼ ger bankan¬n özsermayesi güçlüyse buradan karş¬lanabilir. Düşük sermaye durumunda bu durum sermayeyi s¬f¬ra, yani bankay¬, şirketi, batmaya götürür.) Likidite sorunu (Likidite sorunu sadece şirkete ya da bankaya has de¼ gil, …nansal sistemin bir sorunuysa likidite bulunmas¬ için çok yüksek faizler ödenmek durumunda kal¬nabilecek. Bu da bilançoyu kötüye götüren bir başka etken) – Bu bozukluklar para politikas¬n¬ne ölçüde etkiler? Para politikas¬n¬n 3 tane amac¬var: En temeli …yat istikrar¬. Sonra bununla çelişmeden hükümetin istihdam (işsizlik) politikalar¬n¬ desteklemek ve son olarak da …nansal istikrar¬sa¼ glamak Şirket bilanço bozukluklar¬o şirketin varl¬g¼¬n¬tehdit etti¼ ginden reel ekonomiyi direkt olarak etkiliyor. Banka bilanço bozukluklar¬ise ülkedeki …nans sisteminin bozulmas¬na, bu da ülkedeki özel kesime verilen kredileri etkiledi¼ ginden yine reel sektörü etkiliyor. Dolay¬s¬yla para politikas¬n¬n istikrar sa¼ glamaya çal¬şt¬g¼¬reel sektör ve …nans sistemiyle do¼ grudan ilgili bu bilanço bozukluklar¬ Dolay¬s¬yla da merkez bankalar¬ son kredi mercii olarak, sermaye yap¬s¬ iyi fakat likidite zorlu¼ gu yaşayan bankalara (veya özel durumlarda şirketlere) teminat karş¬l¼ g¬kredi verebiliyorlar. Yine zorunlu karş¬l¬k oranlar¬n¬de¼ giştirerek ve faiz kanal¬yoluyla sisteme likidite sa¼ glayarak yukar¬da say¬lan sorunlar¬n bir k¬sm¬na çözüm getirebiliryorlar Kald¬ki bu bilanço bozukluklar¬…yat istikrar¬n¬da dolayl¬olarak etkiliyor. Zira üst paragrafta bahsedilen sisteme likidite sa¼ glanmas¬durumunda bu sefer de …yat istikrar¬tehdit edilmiş oluyor 25 2-) Bir merkez bankas¬n¬n …yat istikrar¬amac¬ile …nansal istikrar amac¬çelişebilir mi? Nas¬l? Çelişirse o merkez bankas¬na ne tavsiye edersiniz? Tart¬ş¬n. Cevap: Üstteki sorunun cevab¬nda da bahsetti¼ gimiz gibi evet, çelişebilir. Örne¼ gin; merkez bankas¬ ülkedeki en‡asyon rakamlar¬ndan rahats¬z ise buna göre bir politika izlemek isteyebilir. Ancak ayn¬ ülkede bir …nansal istikrar sorunu varsa, örne¼ gin bankalar likiditeye ihtiyaç duyuyorsa, merkez bankas¬ …yat istikrar¬ politikas¬na ters düşerek para bas¬p bankalar¬n likidite ihtiyac¬n¬karş¬layabilir. TCMB’n¬n, örne¼ gin, yasa ile tan¬mlanm¬ş temel görevi …yat istikrar¬n¬sa¼ glamak. Daha sonra bununla çelişmiyorsa büyüme ve istihdam politikalar¬n¬, ve de …nansal istikrar¬ desteklemek. Dolay¬s¬yla öncelikli olarak …yat istikrar¬na a¼ g¬rl¬k vermek gibi gözükebilir. Di¼ ger yandan merkez bankas¬na …nansal sorunun mu ya da …yat istikrar¬sorununun mu daha riskli oldu¼ gunun cevab¬n¬bulmas¬n¬ve buna göre bir politika uygulamas¬n¬öneririm. Çünkü merkez bankas¬n¬n ilk amac¬n¬n …yat istikrar¬olmas¬na ra¼ gmen , …nansal sorunlar¬n da daha büyük sorunlar yaratabilece¼ gi ve baz¬durumlarda …nansal sorunlara çözüm aramas¬n¬n daha önemli olabilece¼ gi çeşitlli (2001, 2008) kriz dönemlerinde yaşananlarla örneklenmiştir 3-) Merkez bankalar¬n¬n son başvurma mercii olmalar¬ ne demektir? Bu aç¬dan merkez bankalar¬na bir iş düşmemesi için neler yap¬lmas¬gerekir? Tart¬ş¬n. Cevap: Merkez bankas¬, bankac¬l¬k sisteminde belirsizlik ve güvensizlik oluşmas¬ (likidite fazlas¬olan bankalar¬n bile di¼ gerlerine batacak orkusuyla borç vermemesi) ve fon çekilimlerinin h¬zlanmas¬halinde, haklar¬nda belirsizlik ve güvensizlik oluşan, ancak ödeme kabiliyeti olan bankalara, sistemik risk yaratmalar¬n¬n önlenmesi ve …nansal sistemdeki belirsizli¼ gin ve güvensizli¼ gin giderilerek, …nansal istikrar¬n korunmas¬amac¬yla likidite (bir teminat karş¬l¬g¼¬) kredi sa¼ glayabilir – Yine likidite zorlu¼ guna düşen kurum e¼ ger …nansal sistemde büyük bir kurumsa (yani batamas¬ halinde domino etkisi yaratabilecek bir kurumsa), bu kurumun TCMB’nin sa¼ glad¬g¼¬ krediyi ödeme kabiliyeti düşük de olsa TCMB taraf¬ndan fonlanabilir Bu aç¬dan merkez bankalar¬na bu tür bir son görev düşmemesi için, bankac¬l¬k ve sermaye piyasas¬denetleme ve düzenleme kurumlar¬n¬n (örne¼ gin; BDDK,SPK, TCMB) gözetim ve denetleme görevlerini iyi bir şekilde yapmas¬ ve bankalar¬n herhangi bir sermaye bozuklu¼ gu ile karş¬laşmamas¬gerekir 26 4-) Bir bankan¬n ’bat¬r¬lamayacak kadar büyük’olmas¬ne demektir? Bu tür bankalar daha fazla risk almaya e¼ gilimli olurlar. Neden? para politikas¬aç¬s¬ndan tart¬ş¬n. Cevap: Bir bankan¬n ’bat¬r¬lamayacak kadar büyük’olmas¬demek, bir üst sorunun cevab¬nda tart¬ş¬ld¼ g¬üzere …nansal sistemin büyük bir oyuncusu olan bankan¬n batmas¬halinde borç alacak-verecek ilişkisinde oldu¼ gu di¼ ger bankalar¬nda bundan etkilenerek batma noktas¬na gelece¼ ginden, o bankan¬n devlet taraf¬ndan kurtar¬lmas¬d¬r. Bu tür bankalar¬n daha fazla risk alma e¼ giliminde olmalar¬n¬n sebebi e¼ ger babatarlarsa devlet taraf¬ndan kurtar¬lacaklar¬n¬bilmeleridir. Bunu bildiklerinden banka yöneticileri daha kolay riskli işlere girerek yüksek prim kazanmaya çal¬ş¬rlar. Bu da esas¬nda …nansal sistemde risk oluşturdu¼ gundan para politikas¬n¬n amaçlar¬ile ilgilidir 5-) A¼ gustos 2002’de bir sempozyumda zaman¬n FED Başkan¬Alan Greenspan konuşuyor; "1990’lar¬n ortalar¬ndan itibaren ekonomideki ve …nansal piyasalardaki gelişmeleri anlamak çabas¬ politika yap¬c¬lar¬ için özellikle meydan okuyucu bir u¼ graş oldu... FED varl¬k …yatar¬nda oluşan balonlara ilişkin baz¬ sorunlara e¼ gildi... Olaylar geliştikçe, bir balonu belirlemenin ne kadar zor bir iş oldu¼ gunu, ancak o balon patlay¬p da varl¬g¼¬ böylece kan¬tland¬ktan sonra bu balonunun saptanabildi¼ gini farkettik. Dahas¬, önceden belirlenebilseler bile, hep kaç¬nd¬g¼¬m¬z bir keskin ekonomik daralmaya yol açmadan bu balonun büyümesinin engellenebilece¼ gi hiç aç¬k de¼ gildi." Para politikas¬taraf¬ndan tart¬ş¬n¬z. Cevap: Mali varl¬k …yatlar¬nda oluşan balonlar¬n engellenmesi, para politikas¬n¬n amaçlar¬ndan bir tanesidir. Çünkü bir mali varl¬k …yat¬nda bir balon oluştuysa, bu balonun patlamas¬durumunda ekonomide büyük bir şok oluşacak, insanlar¬n servetleri aniden düşecek, borçlar¬n¬ödeyemeyecekler ve harcamalar kesilecek, şirket ve banka bilançolar¬ kötüye gidecek ve balon yeterince büyükse her yönüyle büyük krizler ortaya ç¬kabilecekir. Dolay¬s¬yla balonlar hem …nansal sistemini hem de reel ekonomiyi, yani para politikas¬n¬n birçok amac¬n¬direkt olarak etkilerler Ancak FED Başkan¬n¬n söyledi¼ gi gibi bu balonlar¬n saptanmas¬ oldukça zordur ve genellikle balon patlad¬g¼¬nda bu …yatlar¬n balon oldu¼ gu anlaş¬lmaktad¬r. Lakin kendisi “e¼ ger balon oldu¼ gu anlaş¬l¬rsa keskin ekonomik daralmaya yol açmadan bu balonun büyümesinin engellenebilece¼ gi hiç aç¬k de¼ gildi” demesine karş¬n, bu balonun daha fazla büyümeden hemen (hatta kontrollü) patlat¬lmas¬gerekti¼ gi tart¬ş¬labilir (mesela ev …yatlar¬n¬n piyasadakinden düşük …yatla teminat gösterilmesi) ki böylece balon daha fazla büyüyüp en son etkisi daha fazla olmas¬n 27 6-) Kredi piyasas¬n¬n önemi nedir? Neden merkez bankalar¬ kredi piyasalar¬n¬n düzgün işlemesi ile ilgililer? Neden ayn¬duyarl¬l¬g¼¬, sözgelimi buzdolab¬piyasas¬için göstermiyorlar? Cevap: Kredi piyasas¬, borç almak isteyenlerle borç vermek isteyenleri bir araya getiren ve bir ülkenin …nansal yap¬s¬n¬n gelişimi aç¬s¬ndan oldukça önemli bir piyasad¬r. E¼ ger bir ülkede …nansal piyasa sa¼ gl¬kl¬ de¼ gilse, şirketler kesimi de sa¼ gl¬kl¬ kalmayacakt¬r. Çünkü, örne¼ gin, sadece buzdolab¬piyasas¬n¬n bozuldu¼ gunu düşünelim. Bu piyasadaki zor durumda kalan aktörler, kredi piyasas¬na başvurarak durumlar¬n¬ uzun vadede düzeltebilirler. Ancak kredi piyasas¬n¬n bozulmas¬ halinde tüm özel sektör ve hanehalk¬etkilenecek, dolay¬s¬yla sermayesi az olan kesim, borç da alamayarak piyasadan çekilmek zorunda kalacak (ya da ek yat¬r¬m yapamayacak), ekonomi küçülüp işsizlik artacakt¬r Genel olarak ise kredi piyasalar¬ ülkelerindeki talebe olan etkileri ile ekonomilerinin (hatta yeterince büyüklerse di¼ ger ekonomilerin) dengeleri üzerinde etkilidirler 7-) Neden bir merkez bankas¬, üretim düzeyinin potansiyel düzeyine yaklaşmas¬n¬ ister? Bunu sa¼ glayabilir mi? Nas¬l? Neden potansiyel üretim düzeyinin yükselmesine çal¬şm¬yor? Bunu gerçekleştiremiyor mu? Cevap: Bir merkez bankas¬ülkenin potansiyel üretim düzeyine ulaşmas¬n¬ister zira potansiyel düzeyin alt¬nda bir üretim seviyesine sahip olan ülkeler işsizlik gibi ciddi sorunlarla karş¬laş¬rlar. Peki merkez bankalar¬bunu sa¼ glayabilir mi? Esasen ülkenin potansiyel büyümesi, uzun vadeli büyüme trendidir. Bu da yat¬r¬m, teknoloji, verimlilik, insan gücü ve kalitesi gibi etkenlerle sa¼ glan¬r. Bunlara üretim (arz) etkenleri diyelim. E¼ ger ülkedeki talep arz ile birlikte gidiyorsa mesele yok. Zaten uzun dönemde talepte de¼ gişiklik olsa bile …yatlar¬n bu de¼ gişikli¼ ge uyum sa¼ glayarak ekonomiyi (arz ve talebi) dengeye getirelece¼ gi düşünülüyor (Klasik anlay¬ş). Özellikle de ülkedeki yap¬sal düzenlemeler de piyasalar¬n etkili çal¬şmalar¬na yard¬mc¬ oluyorsa arz ve talebin dengeye gelmesi, yani üretimin potansiyel seviyeye ulaşmas¬daha kolay Lakin k¬sa dönemde …yatlar esnek de¼ gil (Keynezyen görüş). Dolay¬s¬yla, örne¼ gin talepte beklentilerden do¼ gan bir daralma oldu¼ gunda, merkez bankalar¬ genişletici para politikalar¬uygulayarak (bun yaln¬z başlar¬na yaparak veya genişletici maliye politikalar¬na destek vererek) iç ve d¬ş talebi de¼ giştirerek düşen üretimin artmas¬n¬(potansiyel düzeyine ulaşmas¬n¬örne¼ gin) sa¼ glayabilirler (AS-AD gra…klerini düşünün) Di¼ ger yandan potansiyel düzey tam olarak bilinmedi¼ ginden merkez bankas¬üretimi tam potansiyel seviyeye getirebilir demek biraz abes kaçabilir. Yine de merkez bankalar¬ işsizli¼ gi uzun vadeli oran¬nda sabit tutmaya çal¬şabilir diyebiliriz (Bölüm 5; Denklemler 1 ve E1) 28 Genişletici para politikas¬ile ülkede k¬sa süreli¼ gine potansiyel üretim düzeyinin üstünde bir üretim seviyesine sahip olunabilir fakat potansiyel düzey art¬r¬lamaz. Belirtti¼ gimiz gibi bu arz etkenlerine ba¼ gl¬. Zaten üretim üretim potansiyel düzeyinin üzerine ç¬kar¬lsa bile böyle bir genişleme talebi arz¬n üzerine ç¬kararak en‡asyonist etki yapabilecektir 8-) Bir özlü deyiş: "Finansal sektörde, sürat felaket de¼ gildir. As¬l felaket, çok sert fren yapmak zorunda kalmakt¬r."Kat¬l¬yor musunuz? Finansal sektörün sa¼ gl¬g¼¬ve para politikas¬ aç¬s¬ndan tart¬ş¬n. Cevap: (Bu soru için yeterince mant¬kl¬olduklar¬sürece birden fazla cevap verilebilir san¬yorum. Benim cevab¬m aşa¼ g¬da.) Bir ölçüde kat¬l¬nabilir. Örne¼ gin bankalar¬n merkez bankas¬nda tutmak zorunda olduklar¬rezervlerin giderek azalt¬ld¬g¼¬n¬düşünelim. Bunun sonucunda bankalar daha fazla kredi vererek karlar¬n¬art¬r¬r ve zorunlu karş¬l¬k oranlar¬na göre kredi verme miktarlar¬n¬ayarlad¬klar¬için likidite s¬k¬nt¬s¬çekmezler. Merkez bankas¬n¬n birden zorunlu karş¬l¬k oranlar¬n¬ yükselti¼ gini varsayarsak, bankalar bu durumda likidite s¬k¬nt¬s¬na düşüp borçlar¬n¬ödeyemeyebilir ve bu durum zincir etkisi yaratarak …nansal sektörde bozukluklar¬n oluşmas¬na neden olabilir. Dolay¬s¬yla evet, çok h¬zl¬fren kötüdür Ama hali haz¬rda yüksek bir sürat bile ekonominide yüksek bi talep yaratabilecek, balonlar oluşabilecek, eninde sonunda bu balonlar¬n (h¬zl¬ ya da yavaş) patlamas¬ gerekebilecektir. Dolay¬s¬yla yüksek süratin kendisi de sonuçlar¬bak¬m¬ndan yeterince kötüdür Ayr¬ca bu mali balonlar¬n oluşmas¬s¬ras¬nda da (daha fren yapmadan) kişiler aras¬nda gelir transferleri olacak, yat¬r¬mlar yanl¬ş sektörlere yönlenebilecektir 29 ¼ ¼ BÖLÜM 10: MERKEZ BANKASI BAGIMSIZLI GI 1-) Merkez bankas¬n¬n araç ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬na sahip oldu¼ gu bir ülkede kamu bütçesi aç¬k veriyor ve bu aç¬g¼¬n milli gelire oran¬ az¬msanmayacak boyutlarda. Aç¬k iç borçlanma ile …nanse ediliyor. Reel faiz haddi yüksek denilebilecek bir düzeyde. Ekonomi politikas¬oluşturanlar¬n bütçe aç¬g¼¬n¬ k¬smaya niyetleri yok; aç¬g¼¬n ileride de sürece¼ gi anlaş¬l¬yor. Borcun giderek artaca¼ g¬ve oldukça yüksek düzeylere ç¬kaca¼ g¬konuşuluyor. Piyasalar bu nedenle tedirgin. Böyle bir ortam¬n, o ülkenin merkez bankas¬n¬n ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬üzerindeki olas¬etkileri nelerdir? Bu olas¬etkilerin en‡asyon üzerindeki yans¬malar¬neler olabilir? Tart¬ş¬n. Cevap: Merkez bankas¬n¬n ekonomik ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬demek onun kamunun (devletin) borçlar¬n¬ …nanse etmek gibi bir yükümlülü¼ günün olmamas¬demektir Di¼ ger yandan sorudaki gibi bir ortamda merkez bankas¬n¬n üzerinde bütçe aç¬g¼¬n¬…nanse etmesi için bir bask¬ oluşur. Hükümet, merkez bankas¬n¬n ekonomik ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬n¬gerekirse bir kanun maddesiyle kald¬r¬p merkez bankas¬ndan borçlanmak ister. Merkez bankas¬n¬n hükümet için para arz¬n¬ art¬rmas¬ ise en‡asyonu sürekli olarak artt¬r¬r ve …yat istikrar¬n¬n bozulmas¬na yol açar – Esasen merkez bankas¬n¬n ekonomik ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬bir yasa ile kald¬r¬lmasa bile e¼ ger bankan¬n politik ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬yoksa hükümet onu daha yüksek bir en‡asyon hede… için zorlayabilir. 2-) Bir merkez bankas¬n¬n amaç ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬olup, araç ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬n¬n olmamas¬düşünülebilir mi? Tart¬ş¬n. Cevap: Bir merkez bankas¬n¬n amac¬n¬kendi seçip, ama buna ulaşaca¼ g¬arac¬n hükümet taraf¬ndan k¬s¬tlanmas¬ garip olurdu. Hükümet zaten kar¬şsa amaçlara kar¬ş¬r. Amaçlar¬na kar¬şmad¬g¼¬bir merkez bankas¬n¬n ona ulaşaca¼ g¬arac¬na niye kar¬şs¬n? – Tabii yine de daha uç bir durum düşünülebilir. (cevab¬n bundan sonras¬ndan sorumlu de¼ gilsiniz.) Diyelim merkez bankas¬ amac¬na ulaşmaya çal¬ş¬rken farkl¬ alternati‡eri olsun. Bunlardan biri de hükümetin büyüme politikalar¬n¬etkilesin. Hükümet bu durumda araca kar¬şabilir – Örne¼ gin merkez bankas¬n¬n öncelikli hede… …yat istikrar¬d¬r. Dolay¬s¬yla yüksek bir en‡asyonu düşürme amac¬ taş¬rken, yavaş yavaş ya da h¬zl¬ bir biçimde düşürme seçenekleri varsa, o h¬zl¬düşürmeyi tercih ederken hükümet h¬zl¬düşürmesine kar¬şmak isteyebilir (çünkü bu talepte daralmaya ve resesyona yol açar.) – Di¼ ger yandan merkez bankas¬da kamu yarar¬na çal¬şt¬g¼¬ndan ve hükümetle eşgüdüm içinde politikalar üretti¼ ginden böyle bir durumun ortaya ç¬kmas¬çok olas¬olmayabilir. 30 3-) Araç ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬olan bir ülkede merkez bankas¬n¬n amaç ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬olmas¬da gerekir mi? Tart¬ş¬n. Cevap: Araç ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬ amaç ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬n¬ gerektirmez. Demokratik seçimlerle işbaş¬na gelmiş parlamentonun ç¬kard¬g¼¬ yasa ile merkez bankas¬na baz¬ amaçlar verilmiş olabilir. (en genel anlamda …yat istikrar¬,…nansla istikrar, hükümetin ekonomi ve istihdam politikalar¬n¬teşvik...) Baz¬amaçlar¬n da hükümet taraf¬ndan saptanabilece¼ gi yine bu yasada yer alabilir. (Zaten al¬yor. ‘Banka, hükümetle birlikte en‡asyon hedeifni tespit eder, buna uyumlu olarak para politas¬n¬belirler.’ Merkez bankas¬n¬n bu amaçlara hangi araçlarla ulaşabilece¼ gi ise kendi profesyonel konusudur. Hükümetler kar¬şmak istemeyebilir 4-) Ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬n ekonomik aç¬dan önemi nedir? En‡asyon ve işsizlik aç¬s¬ndan tart¬ş¬n. Cevap: Bir çok çal¬şmada merkez bankas¬ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬ile en‡asyon aras¬nda kuvvetli ve ters yönlü ilişki saptan¬yor. Merkez bankas¬n¬n ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬ art¬kça en‡asyon düşüyor. (2001 krizi sonras¬Türkiye’nin yaşad¬klar¬gibi.) Ayr¬ca, ba¼ g¬ms¬zl¬k ve en‡asyon oynakl¬g¼¬ aras¬nda da benzer ilişki bulunmakta. Ancak reel büyüme h¬z¬, reel büyüme h¬z¬ndaki oynakl¬k, işszilik oran¬ve işsizlik oran¬aras¬ndaki oynakl¬k ile merkez bankas¬ ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬aras¬nda net bir ilişki saptanm¬yor. Peki size bir soru? Biz işsizlik ile en‡asyon aras¬nda ters yönlü bir ilişki oldu¼ gunu kabul ediyorken (Phillips curve ya da Nordhaus modelinde gösterildi¼ gi gibi), yukar¬da da ba¼ g¬ms¬zl¬k ile en‡asyon aras¬nda da ters yönlü bir ilişkinin bulundu¼ gu söyleniyorken; neden merkez bankas¬ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬ile işsizlik oran¬aras¬nda bir ilişki bulunmuyor? – Bunun muhtemel nedeni incelenen vadeler. Barro-Gordon modeli bu durumu aç¬kl¬yor esas¬nda – K¬sa dönemde işssizlik ile en‡asyon aras¬nda negatif ilişki oldu¼ gu do¼ gru. Sürpriz bir para art¬ş¬ekonomiyi canland¬r¬p işssizli¼ gi düşürebiliyor. Ama uzun dönemde art¬k ülkeye en‡asyon yerleşmişse işsizlik düzeyi sabit – Bir ülkenin merkez bankas¬n¬n ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬n¬n o ülkedeki ekonomik göstergelere yans¬mas¬ ise uzun dönem gerektirebilecek bir durum. Bunu test etmek için ya uzun dönemli veri kullanacaks¬n¬z, ya da Merkez bankalar¬ ba¼ g¬ms¬z ülkelerin en‡asyon ortalamas¬ şu, ba¼ g¬ms¬z olmayanlar¬n ise şu gibi ülke karş¬laşt¬rmas¬ yapacaks¬n¬z. (Bu al¬şt¬rmada bu ülkelerin bizim ülkemizin zaman içinde farkl¬ noktalardaki konumu oldu¼ gunu düşünebilirsiniz.) – Dolay¬s¬yla merkez bankas¬ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬ile o ülkedeki işssizlik oran¬n¬n ilişkili ç¬kmamas¬normal 31 5-) Baz¬iktisatç¬lar para politikas¬na ilişkin olarak anayasalara kurallar konulmas¬n¬öneriyorlar. Oysa bu tür bir uygulama pek görülmüyor. Öte yandan, 1990’lardan başlayarak ço¼ gu demokratik ülkenin merkez bankas¬araç ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬na sahip oldu. Ayn¬merkez bankalar¬, …yat istikrar¬n¬ sa¼ glamak ile görevlendirildiler. Nedenlerini, ‘kurallara göre davranma ve duruma göre davranma’çerçevesinde de¼ gerlendirin. Cevap: Birçok iktisatç¬, kurallar¬n konulmas¬n¬…nansal krizlere karş¬bir önlem olarak görür. Merkez bankas¬n¬politikas¬n¬yaz¬l¬kurallar ile oluşturulmas¬gerekti¼ gi savunulur. Ancak politikalar¬n yasalaşmas¬beraberinde s¬k¬nt¬lar¬da getiriyor. Sözgelimi 1990’l¬y¬llardan sonra artan …nansal ve ekonomik küreselleşmenin etkisiyle ortaya ç¬kan gelişmeler ülkeleri beklenmedik şoklara maruz b¬rakt¬. Örne¼ gin 2008’deki küresel krizi öngörebilen neredeyse kimse yoktu. Öngörülmeyecek ve ekonomiyi derinden etkileyecek bunca gelişme varken, tüm bu gelişmeleri dikkate alacak bir kural ya da kurallar bütünü tasarlamak imkans¬zd¬r. Bu aç¬dan duruma göre davranabilmek önem kazanm¬ş olur. Genel olarak para politikalar¬çok çabuk kullan¬labilen, esnek araçlard¬r. Dolay¬s¬yla politika araçlar¬kurallara ba¼ glanacaksa, para politikas¬da maliye politikas¬gibi esnekli¼ gini yitirir, bu politika kullan¬larak istenilen müdaheleler gerçekleştirilememiş olur I·şin ideali, hem kurallara ba¼ gl¬uygulamalar¬n olumlu tara‡ar¬n¬bünyesinde bar¬nd¬ran (örne¼ gin ekonominin normal zamanlar¬nda en‡asyondan kaç¬nan), hem de araç ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬na sahip olup d¬ş şoklara karş¬ esnek ve ak¬lc¬ bir politika izleyen bir merkez bankas¬d¬r. 6-) Yasas¬, TCMB’nin araç ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬na sahip oldu¼ gunu belirtiyor. TCMB yöneticileri y¬lda iki kez Bakanlar Kurulu’na ve Meclis’e sunum yap¬yorlar ve gelen sorular¬yan¬tl¬yorlar. Bu araç ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬na ayk¬r¬m¬? TCMB Yasas¬de¼ gişmeli mi? Cevap: Merkez bankas¬n¬n amaçlar¬parlamento ve hükümet taraf¬ndan belirleniyor. Dolay¬s¬yla bu kurumlar¬n denetimin olmas¬normal. Ayr¬ca gerekli de. Çünkü merkez bankas¬ve hükümetin kamu yarar¬için eşgüdüm içinde çal¬şmas¬gerekiyor. Yani yukar¬daki konular merkez bankas¬n¬n amaçlar¬ile ilgili, araçlar¬ile ilgili de¼ gil Di¼ ger yandan e¼ ger bu sunumlarda pralamento ya da hükümet, merkez bankas¬na (örne¼ gin en‡asyonu %5’e indirirken) şu şu yolu takip edeceksin deseydi araç ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬na ayk¬r¬ olurdu 32 7-) Merkez bankalar¬ço¼ gu ülkede ba¼ g¬ms¬zlaş¬rken, ayn¬ülkelerde maliye politikas¬n¬uygulayanlar için neden ba¼ g¬ms¬zl¬k düşünülmüyor? Tart¬ş¬n. Cevap: Esasen maliye politikas¬n¬n bir k¬sm¬ndaki de¼ gişiklikler için de (vergi oranlar¬nda de¼ gişiklikler yapmak, hükümet bütçesinin onay¬,...) parlamentoya başvurmak gerekiyor. Yani maliye politikas¬ da tamamen hükümetin kontrolünde say¬lmayabilir. Tabii yine de özellikle merkez bankas¬na göre çok daha ba¼ g¬ml¬. Peki neden ba¼ g¬ms¬zt¬r¬lm¬yor? – Asl¬nda bu konu son zamanlarda tart¬ş¬l¬yor. Örne¼ gin Avrupa Birli¼ gine dahil birçok ülke yüksek borç stokuna sahip oldu¼ gundan, ülkelerin bütçelerinin oluşturulacak bir üst kurulun denetimine tabi olmas¬tart¬şmas¬var. Bu da hükümetlerin tek başlar¬na karar almamas¬, yani ba¼ g¬ms¬zl¬k yönünde bir ad¬m demek – Yine Avrupa Birli¼ gi örne¼ gi üzerinden gidersek zaten hali haz¬rda birli¼ gin daha ileriki aşamalar¬na geçiş için konulmuş ve üye ülkelerin mali durumlar¬na ilişkin Maastricht kriterleri gibi baz¬ kriterler de var. (Bütçe aç¬g¼¬ GSYH’n¬n %3’ünü geçemez, borç stoku %60’¬n¬geçemez gibi) Ama yine de hükümetler genel olarak hem bütçe toplamlar¬hem de bu bütçenin kalemleri (harcamalar¬n nerelere yap¬laca¼ g¬) üzerinde yetkililer. Bunun nedeni de maliye politikas¬n¬n para politikas¬ndan farkl¬ olarak bir çok araca, yani hükümetin harcamalar¬ yönlendirebilece¼ gi say¬s¬z kaleme sahip olmas¬. Bu kalemlerin her birinin de farkl¬ sosyal gruplara etkileri birbirlerinden farkl¬, ve ço¼ gu zaman da gelir da¼ g¬l¬m¬n¬ etkileyecek türde. Dolay¬s¬yla bu kalemlere demokratik yollardan seçişmiş hükümetler taraf¬ndan karar verilmesi gerekiyor. Para politikas¬ndaki durum ise farkl¬. Burada öncelikle amaç …yat istikrar¬. (Artan üretime karş¬l¬k talebin dengede tutulmas¬.) Çok daha genel bir konu Ayr¬ca merkez bankalar¬n¬n ba¼ g¬ms¬zlaşmas¬ hem ülkede parasal istikrar¬ sa¼ glamak, hem de 4 ya da 5 sene gibi k¬sa sürelerle iktidara gelen hükümetler üzerinde bütçelerini parasal istikrar¬bozmadan toplad¬klar¬vergilerle denklemeleri yönünde bask¬oluşturmak aç¬s¬ndan (yani kamunun uzun vadeli yarar¬aç¬s¬ndan) önemli Son olarak da maliye politikas¬ndaki de¼ gişiklikler için parlamentoya başvurmak gerekiyor. Komisyonlarda görüşülecek, tasar¬da de¼ gişiklikler yap¬lacak, sonra tasar¬genel kurula gelecek. Uzun bir süreç. Oysa para politikas¬öyle de¼ gil. Bugün karar al¬rs¬n¬z ve yar¬n uygulars¬n¬z. Para politikas¬n¬kurallara ba¼ glad¬g¼¬n¬zda çok esnek bir arac¬kullanmaktan vazgeçiyorsunuz, dolay¬s¬yla onu ba¼ g¬ms¬z yapmakta bu yönden de fayda var. Ama maliye politikas¬n¬n kalemleri bu kadar esnek de¼ gil. Ço¼ gu zaman 5-10 senelik kalk¬nma programlar¬n¬n parçalar¬ 33 BÖLÜM 11: MALI·YE POLI·TI·KASI I·LE PARA POLI·TI·KASI ARASINDAKI· ETKI·LEŞI·M 1-) Maliye politikas¬n¬dikkate almadan bir para politikas¬yürütmek mümkün mü? Tart¬ş¬n. Cevap: Kitaptaki ‘sevimsiz monetarist aritmetik denklemini’kullanarak aç¬klarsak bt 1 +( 1 1+r gy ) 1 P ( j=0 1 1+r gy )j f dat+j = ( 1 1+r gy ) 1 P ( j=0 1 1+r gy )j s0t+j (8) Bu denkleme göre devletin birikmiş borç stokunun GSYH’ya oran¬(bt 1 ), ve gelecekte borçlanaca¼ g¬miktarlar (yani gelecekte verece¼ gi faiz d¬ş¬bütçe aç¬klar¬n¬n GSYH’a oran¬, f da), ancak bugünkü ve gelecekteki senyoraj gelirleriyle (s0) yani para basarak kapat¬labiliyor. E¼ ger kamu politikas¬aç¬k vermek yerine fazla verseydi (f df : faiz d¬ş¬fazla) yukar¬daki denklem bt 1 =( 1 1+r gy ) 1 P j=0 ( 1 1+r gy )j f dft+j + ( 1 1+r gy ) 1 P j=0 ( 1 1+r gy )j s0t+j (7) şeklinde yaz¬labilirdi. Yani birikmiş borçlar sadece senyoraj gelirleriyle de¼ gil kamunun gelecekteki tasarru‡lar¬kullan¬larak da kap¬t¬labilirdi. (8) numaral¬denklem gösteriyor ki özellikle de yüksek borç stokuna sahip, veya aç¬k veren ve vermeye devam edecek hükümetler eninde sonunda senyoraj gelirine ihtiyaç duyacak. Dolay¬s¬yla maliye politikas¬n¬dikkate almadan bir para politikas¬yürütmek özellikle de bu koşullar alt¬nda mümkün de¼ gil – Zaten merkez bankalar¬ekonomik ba¼ g¬ms¬zl¬g¼a bile sahip olsalar, e¼ ger kamunun, yani devletin borcu yüksekse; ç¬kar¬lacak bir yasa ise merkez bankas¬ ba¼ g¬ms¬zl¬g¼¬ iptal edebilir. Bu duruma ülkede mali bask¬nl¬k (maliye politikas¬n¬n para politikas¬na önceli¼ gi) var deniyor Ama e¼ ger devlet büyük bir borca sahip de¼ gilse maliye politikas¬n¬dikkate almadan bir para politikas¬yürütmek mümkün olabilirdi (7 numaral¬denklem) 34 2-) Senyoraj gelirleri yok. Borç dinami¼ gi denklemi: bt = (1 + r gy )bt 1 + f dat . D¬ş borçlanman¬n olmad¬g¼¬bu ekonomide bütçeye ilişkin şu büyüklükler veriliyor: P = 1 (sabit); Gt = 500; Tt = 400; Yt = 2000; Bt 1 = 1000; Yt 1 = 2000; r = 0; 05 (yüzde 5). a-) Gelir düzeyi sabit. bt ve bt 1 =? Borç oran¬ndaki de¼ gişimin nedenlerini belirtiniz. Cevap: I·lk önce yukar¬daki denklemde kullanca¼ g¬m¬z de¼ gişkenleri hesaplayal¬m – Faiz d¬ş¬bütçe aç¬klar¬n¬n GSYH’a oran¬(aşa¼ g¬daki sonuca göre bu oran %5) f dat = Pt (Gt Tt ) 1 (500 400) = = 0; 05 P t Yt 1 2000 (E3) – Borç stokunun GSYH’ya oran¬ bt 1 = Bt 1 = P t 1 Yt 1 Yt Yt 1 1= 1000 = 0; 5 1 2000 (E4) – Ülkedeki reel büyüme oran¬ gy;t = 2000 2000 1=0 (E10) Dolay¬s¬yla yukar¬daki denklemde bunlar¬yerine yazarsak ülkenin t zaman¬ndaki (GSYH’ya oranla) borç stoku bulunmuş olur bt = (1 + r gy )bt 1 + (f dat s0t ) = (1 + 0; 05 0) 0; 5 + (0; 05 0) = 0; 575 (4) Bu sonucagöre soruda sorulan borç oran¬ndaki art¬ş %7.5 olmuş oluyor bt bt 1 = 0; 575 0; 5 = 0; 075 Aç¬klama: Ülkede büyüme olmad¬g¼¬için (gy;t = 0) borç stokunun GSYH içindeki pay¬ de¼ gişmedi, ama eski borca faiz ödenince borç artt¬ ve (1 + r gy ) bt 1 = 1; 05 0; 5 = 0; 525 oldu. Üstüne bir de bu dönemki kamu aç¬klar¬eklenince (f dat = 0; 05) GSYH’daki borç stokunun oran¬0,575 oldu. Bu borç para bas¬larak azalt¬labilirdi ama bu yap¬lmad¬(s0t = 0). 35 b-) Reel faiz yüzde 4’e düşsün. Faiz d¬ş¬bütçe dengeye gelsin. Farkl¬büyüme h¬zlar¬için (yüzde 0, yüzde 2 ve yüzde 6) borç oranlar¬n¬ hesaplay¬n¬z. Borç oranlar¬ nas¬l de¼ gişti? Neden? Cevap: r = 0; 04 ve faiz d¬ş¬bütçe dengedeyse, yani bütçe aç¬k vermiyorsa (f da = 0) – Soruda verilen büyüme h¬zlar¬için denklemler b0;00 = (1 + r t 0;02 bt = (1 + r 0;06 bt = (1 + r gy )bt gy )bt gy )bt s0t ) = (1 + 0; 04 s0t ) = (1 + 0; 04 s0t ) = (1 + 0; 04 + (f dat 1 + (f dat 1 + (f dat 1 0; 00) 0; 5 + (0 0; 02) 0; 5 + (0 0; 06) 0; 5 + (0 0) = 0; 52 0) = 0; 51 0) = 0; 49 Ülkedeki büyüme h¬z¬faizlerden azsa (gy = 0; 00 < r = 0; 04) borç stokunun oran¬ art¬yor (bt = 0; 52 > bt 1 = 0; 5), büyüme h¬z¬art¬nca ise bu oran gitgide düşüyor. Zira borç stoku GSYH’a üzerinden hesaplan¬yor. Ülke ne kadar büyürse borcu yüzde anlamda o kadar küçülmüş oluyor. c-) Şimdi büyüme h¬z¬yüzde 2 olsun. Faiz d¬ş¬bütçe dengede. Farkl¬reel faiz oranlar¬için (r = 0; 01, r = 0; 02, r = 0; 04) borç oranlar¬n¬ hesaplay¬n¬z. Borç oranlar¬ nas¬l de¼ gişti? Neden? Cevap: gy = 0; 02 ve faiz d¬ş¬bütçe dengedeyse (f da = 0) – Soruda verilen faiz oranlar¬için denklemler b0;01 = (1 + r t 0;02 bt = (1 + r 0;04 bt = (1 + r gy )bt gy )bt gy )bt s0t ) = (1 + 0; 01 s0t ) = (1 + 0; 02 s0t ) = (1 + 0; 04 + (f dat 1 + (f dat 1 + (f dat 1 0; 02) 0; 5 + (0 0; 02) 0; 5 + (0 0; 02) 0; 5 + (0 0) = 0; 495 0) = 0; 5 0) = 0; 51 Yukard¬daki sorunun tersi bu soru. Eski borca ödenen faizler artt¬g¼¬nda borcun GSYH’daki pay¬art¬yor. E¼ ger faizler büyümeden az olsa (r = 0; 01 < gy = 0; 02) borç stoku azalacak bile (bt = 0; 495 < bt 1 = 0; 5). Faiz oran¬büyüme oran¬na eşit olunca borç stoku ayn¬ kal¬yor, ama faiz seviyesi büyüme oran¬n¬ geçince borcun GSYH’daki pay¬art¬yor 36 3-) Senyoraj gelirleri var. Borç dinami¼ gi denklemi: bt = (1 + r gy )bt 1 + (f dat s0t ). D¬ş borçlanman¬n olmad¬g¼¬bu ekonomide bütçeye ilişkin şu büyüklükler veriliyor: P = 1 (sabit); _ t = 200. Gt = 500; Tt = 400; Yt = 2000; Bt 1 = 1000; Yt 1 = 2000; r = 0; 05; N K IK Bu durumda bir önceki sorunun ’a’ş¬kk¬na verdi¼ giniz yan¬t nas¬l de¼ gişir? Böyle bir politika önerir misiniz? Cevap: Senyoraj geliri hariç soruda tüm verilenler 2. sorunun a ş¬kk¬nda verilenlerle ayn¬. O yüzden: f dat = 0; 05, bt 1 = 0; 5, gy;t = 0 _ Senyoraj geliri ise ( N K IK: Merkez bankas¬ndan kullan¬lan kredi miktar¬ndaki de¼ gişim) s0t = _ t N K IK _ t N K IK P t Yt 1 = 200 = 0; 1 2000 (E6) Bunlar¬soruda verilen denklemde kullan¬rsak bt = (1 + r gy )bt 1 + (f dat s0t ) = (1 + 0; 05 0) 0; 5 + (0; 05 0; 1) = 0; 475 (E4) Dolay¬s¬yla borç oran¬dünden bugüne %2.5 azald¬. bt bt 1 = 0; 475 0; 5 = 0; 025 Böyle bir politika önerir miyim? Esasen kamu borç stokunun en önemli düzelticisi yine kamu tasarru‡ar¬(f df ). Kamu bunu elde etmek için harcamalar¬n¬k¬sabilir (G #), veya vergileri (T ") art¬rabilir. Ama bunlar¬bir şekilde yapmak istemiyorsa önermesemde para basmak zorunda harcamalar¬n¬…nanse etmek için Peki bu ne ölçüde kötü? Bir önceki soruda reel büyüme ve senyoraj geliri 0. Bu da demek ki en‡asyon’da yüzde 0 düzeyinde . Şimdi ise para miktar¬nda %10’luk bir art¬ş var. Bununda ülkede reel büyüme olmad¬g¼¬için %10 civar¬nda bir en‡asyon yarataca¼ g¬n¬düşünürsesek ( = gm gY ), bu oran çok yüksek bir en‡asyon seviyesi olmad¬g¼¬için san¬yorum kabul edilebilir diyebiliriz. Özellikle de e¼ ger böyle bir hamle borçlar¬ azaltt¬g¼¬ndan ayn¬ zamanda ülkenin risk primini, dolay¬s¬yla da borçlanma faizini (r) düşürecekse 37 4-) Metinde yer alan (2) numaral¬denklem çerçevesinde bir hükümet borç dinami¼ gini etkileyen unsurlardan hangilerini kontrol edebilir? Tart¬ş¬n. Cevap: Aşa¼ g¬daki denkleme göre bt + bYt P = f dat + (1 + rt 1 )(1 + et )bt (1 + t )(1 + gy;t ) 1 + (1 + rtY P1 )(1 + et )(1 + "t )bYt P1 (1 + t )(1 + gy;t ) s0t (2) – Hükümet yapaca¼ g¬bütçeyle direkt olarak faiz d¬ş¬bütçe aç¬g¼¬n¬kontrol eder – E¼ ger merkez bankas¬ba¼ g¬ms¬z de¼ gilse; hükümet merkez bankas¬arac¬l¬g¼¬yla ülkedeki para arz¬n¬, dolay¬s¬yla en‡asyonu ve senyoraj gelirlerini de kontrol edebilir Kontrol edebildiklerini s¬ralad¬k. Maliye ve merkez bankas¬n¬politikalar¬n¬n etki edebilecekleri de¼ gişkenler ise farkl¬ölçülerde de olsa yukar¬da borç stoklar¬ hariç geriye kalan tüm de¼ gişkenler 5-) Kamu borcunun ve en‡asyonun yüksek oldu¼ gu ülkelerin hazineleri ço¼ gu zaman en‡asyona endeksli tahvil satmak zorunda kal¬yorlar. Neden? Metindeki denklemlerden uygun gördüklerinizi kullanarak aç¬klamaya çal¬ş¬n Cevap: Çünkü en‡asyon devletin borcunu reel anlamda azalt¬yor Bt Bt 1 = Pt Pt Pt 1 Bt 1 = Pt 1 (1 + 1 Pt 1 t) Bu da demek oluyor ki borcu verenin alaca¼ g¬miktar reel anlamda azal¬yor. Kitaptaki (E7) numaral¬denklem de bunu anlat¬yor zaten Bt 1 Bt 1 = P t Yt Pt 1 Yt Pt 1 Yt Pt Yt 1 1 = bt 1 1 (1 + t )(1 + gy ) (E7) Devletin borcu en‡asyon art¬kça azal¬yor, ülke büyüdükçe ise bu borcun (en‡asyon olmasa bile) yüzdesi azal¬yor Dolay¬s¬yla devlet kendi ç¬kard¬g¼¬tahvillere talebi art¬rmak için bunlar¬en‡asyona endeksli yapmak durumunda kalabiliyor 38 6-) Sevimsiz monetarist aritmetik ile mali bask¬nl¬k aras¬nda bir ilişki var m¬? Tart¬ş¬n. Cevap: Evet var. Sevimsiz monetarist aritmetik denklemi şu bt 1 +( 1 1+r gy ) 1 P j=0 ( 1 1+r )j f dat+j = ( gy 1 1+r gy ) 1 P ( j=0 1 1+r gy )j s0t+j (8) Bu denklem devletin borç stokunun GSYH’ya oran¬n¬n (bt 1 ) ve kamunun gelecekte borçlanaca¼ g¬ miktarlar¬n ( f da), ancak bugünkü ve gelecekteki senyoraj gelirleriyle (s0), yani para basarak kapat¬labilice¼ gini söylüyor Kamu aç¬klar¬n¬n para politikas¬(senyoraj geliri ile) kapat¬lmas¬konusu da mali bask¬nl¬k kavram¬n¬n tan¬m¬zaten. Yani önce mali harcamalar¬ma bak¬y¬m, aç¬g¼¬m olursa ( 1 1+r merkez bankas¬düzeltsin gy ) 1 P j=0 ( 1 1+r gy )j f dat+j > 0 – Esasen (8) numaral¬ denklem bir k¬s¬t. Mali bask¬nl¬k varsa senyoraj gelirleri kullanmaya mecbursun diyor. Bu da illa mali bask¬nl¬k var anlam¬na gelmez. Demek istedi¼ gim o denklemde faiz d¬ş¬ aç¬g¼¬n eksi işareti alaca¼ g¬n¬ düşünürsek, yani faiz d¬ş¬aç¬k de¼ gil fazla verilmişse, denklem 7 numaral¬hali al¬yor bt 1 =( 1 1+r gy ) 1 P j=0 ( 1 1+r gy )j f dft+j + ( 1 1+r gy ) 1 P j=0 ( 1 1+r gy )j s0t+j (7) – Burada da parasal bask¬nl¬k var. – Ama biz soruya cevab¬m¬z¬, (8) numaral¬denklemde faiz d¬ş¬aç¬ktan bahsedildi¼ ginden (bütçe dengesinin denklemin soluna yaz¬ld¬g¼¬ndan) hareketle verdik 39 7-) Bir önceki dönemden bir borç stoku devir al¬n¬yor. Bu dönem hem anaparas¬n¬(bt 1 ) hem de faizini (bt 1 r) ödemek gerekiyor. Bu ödemeleri karş¬lamak için devletin bu dönem toplamas¬gereken vergiler şu denklemle veriliyor. Tt = (1 + r)bt 1 + a( et t ); a > 0. Bu dönem politika yap¬c¬ya ne diyor? Bu sese kulak versin mi? Öneriniz ne olur? Neden? Cevap: Bu denklem bize t 1’den gelen borç stokunun, ((1 + r)bt 1 ), ya beklenmedik en‡asyon gini gösyarat¬larak ( t > et ), ya da toplanacak vergilerle (Tt ) bir dönemde bitirelece¼ teriyor Peki e¼ ger toplad¬g¼¬ tüm vergileri boç ödemesinde kullanacaksa devlet harcamalar¬n¬ nas¬l yapacak (G) ? Ya borç alacak ya da bast¬g¼¬parayla yaratt¬g¼¬senyoraj gelirlerini kullanacakt¬r: Pt Gt = _ t Bt + N K IK Bu da bir sarmal. Toplad¬g¼¬ vergilerle borç ödüyor (ve yaratt¬g¼¬ en‡asyonla borcu elinden geldi¼ gince kuşa çeviriyor), sonra da harcamak için borç al¬yor (ya da bast¬g¼¬ paray¬kullan¬yor) Yani ya en‡asyon var, ya da sonsuza kadar giden bir borç, ya da her ikisi de. Dolay¬s¬yla önermiyorum 40 BÖLÜM 12: PARA POLI·TI·KASI REJI·MLERI· - I 1-) Bir yükselen piyasa ekonomisinde sabit döviz kuru rejimi uygulan¬yor. Gelişmiş dünyada faizler çarp¬c¬ bir biçimde düşüyor. Gelişmiş dünyadaki risk alma iştahlar¬ art¬yor. Bu çerçevede, bu ülkeye uluslararas¬sermaye ak¬m¬oluyor. Sabit döviz kuru rejimini korumak için o ülkenin merkez bankas¬ neler yapabilir? Bu işlemlerin merkez bankas¬n¬n bilançosu üzerine etkileri neler olacak? Gösterin. Cevap: Bir ülkeye sermaye ak¬ş¬artmas¬demek o ülkede yabanc¬paran¬n bollaşmas¬demektir. Merkez bankas¬sabit döviz kuru rejimini korumak için piyasaya yerli para verip bunun karş¬l¬g¼¬nda döviz çekebilir. Böylelikle döviz piyasas¬tekrar eski dengesine gelecek kur sabit kalacakt¬r. Bu durumda bankan¬n döviz rezervleri de artar Rezervler : +100 PT(DP) : +100 Ama e¼ ger merkez bankas¬dolaş¬mdaki paran¬n artmas¬n¬n en‡asyon yaratabilece¼ gi korkusuna kap¬l¬rsa sterilizasyon yapabilir. Yani başka yollarla bu paray¬piyasadan geri çeker (piyasaya DI·BS satarak, ters repo yaparak, ..). Örne¼ gin DI·BS satarsa bu durumda merkez bankas¬bilançosu şu şekilde de¼ gişir Rezervler : +100 DI·BS: +100 2-) I·ster en‡asyon hede‡emesi olsun, ister parasal hede‡eme, para politikas¬n¬n arzulanan hede‡ere ulaşabilmesi için, bir merkez bankas¬n¬n uygulad¬g¼¬ politika faizinin özel kesimin tüketim ve yat¬r¬m kararlar¬n¬ etkilemesi gerekir. Neden? Hangi yollarla olur bu etki? Tart¬ş¬n. Cevap: Merkez bankas¬n¬n uygulad¬g¼¬ para politikas¬ ne olursa olsun bu politika ülkedeki toplam talebi etkileyerek (IS-LM ve AD-AS gra…klerini hat¬rlay¬n) ülkedeki toplam talebi ve en‡asyonu etkiler (örne¼ gin LM’in kaymas¬ülkedeki faizleri etkileyecek bu da IS e¼ grisi üzerinde yat¬r¬m miktar¬n¬de¼ giştirecektir) Peki bu etki hangi yollarla olur Birincisi merkez bankalar¬çok k¬sa vadeli (günlük ya da haftal¬k) politika faizini belirliyor. Bu kadar k¬sa vadedeki faizler insanlar¬n ve şirketlerin yat¬r¬m ve tüketim kararlar¬ üzerinde etkisi yok. Dolay¬s¬yla reel ekonomi üzerinde do¼ grudan etkili de¼ giller. Do¼ grudan etkili olanlar özellikle orta ve uzun vadeli faizler. Di¼ ger yandan herhangi bir vadedeki faiz, onun vadesi boyunca geçerli olan daha k¬sa vadeli faizlerin ortalamas¬na eşit olmak durumunda. Dolay¬s¬yla MB’lar¬ ald¬klar¬ ya da alacaklar¬n¬ söyledikleri kararlarla bugünkü orta ve uzun dönem faizleri etkileyebiliyorlar. Ama bunun için merkez bankas¬n¬n güvenilir olmas¬laz¬m 41 I·kincisi …nansal sistemin sorunlu olmamas¬laz¬m. Zira merkez bankalar¬n¬n faiz kararlar¬özellikle kredi kanal¬(bankalar¬n açabilecekleri kredi miktar¬) ile özel sektörün tüketim ve yat¬r¬m kararlar¬n¬etkiliyor. Sistem sorunlu ise, mesela bankalar¬n bilançolar¬ sorunlu ve likidite problemleri varsa, bu kanallar iyi işlemiyor demektir. Bu durumda merkez bankas¬n¬n faiz kararlar¬ekonomik birimlerin tüketim ve yat¬r¬m kararlar¬üzerinde etkili olamayacakt¬r) 3-) A ülkesi y¬llard¬r yüksek en‡asyon ile bo¼ guşuyor. Bu ülkede reel faizler oldukça yüksek düzeylerde geziniyor. Yabanc¬para kullan¬m¬oldukça yayg¬n. Bu ülke yöneticilerine resmi dolarizasyon önerir misiniz? Olas¬yararlar¬n¬ve zararlar¬n¬aç¬klayarak tart¬ş¬n. Cevap: Bu ülke faizlerini resmi dolarizasyona geçerek düşürebilir. Dolarizasyonla, yabanc¬ paran¬n sahibi olan ülke paras¬n¬n istikrar¬na olan güven ortam¬ (burada ço¼ gunlukla bu dolara duyulan güven) bu ülkeye de gelmiş olur. Ülke, dolarizasyonla d¬şar¬ya ‘art¬k para basmayaca¼ g¬m’sinyali verince en‡asyon beklentileri ve faizler düşürülebilir. Resmi dolarizasyonun yarar¬budur. Lakin ya ülkedeki yüksek en‡asyon, örne¼ gin, mali aç¬klardan yani devletin senyoraj gelirlerine olan ihtiyac¬ndan kaynaklan¬yorsa? Ki ülkedeki yüksek reel faizler kamu kesiminin borçlanma ihtiyac¬ndan kaynaklan¬yor olabilir. Bu durumda dolarizasyon önerilmeyebilir zira dolarizasyon ile ülke kendi paras¬n¬basamad¬g¼¬ndan senyoraj geliri elde edemez. Bu sefer kamu borçlar¬n¬ nas¬l ödeyecek? Sonuçta vergiler art¬r¬labilir ve kamu harcamalar¬ düşürülebilir ama bu da ülkede resesyona yol açar (Bunu yapacak/yapabilecek olsa zaten kendi paras¬n¬kullan¬rken de yapabilirdi.) Ayr¬ca resmi dolarizasyon durumunda ülke para politikas¬n¬kullanamam¬ş oluyor. Bu politika da laz¬m. Örne¼ gin krizlerde merkez bankas¬ di¼ ger bankalar¬n likidite sorunu ve sermaye yetmezli¼ gi konular¬nda bir rol oynayam¬yor. Kendi paras¬n¬ bassa onlara likidite sa¼ glayabilirdi. K¬saca resmi dolarizasyonun oldu¼ gu ülkede merkez bankas¬son başvuru mercii olmaktan da ç¬k¬yor ve …nansal istikrar¬sa¼ glamadadezavantakl¬duruma düşüyor 4-) I·mkans¬z üçleme (impossible trinity) sermaye hareketlili¼ ginin s¬n¬rs¬z oldu¼ gu bir ekonomide, sabit döviz kuru rejimi varsa para politikas¬n¬n ba¼ g¬ms¬z şekilde uygulanamayaca¼ g¬n¬ söylüyor. Farkl¬bir biçimde de ifade edilebilir: Sabit döviz kuru rejimi alt¬nda ba¼ g¬ms¬z bir para politikas¬uygulamak istiyorsan¬z sermaye hareketlerini yasaklay¬n. Üçüncü bir ifade biçimi de şu : Sermaye hareketleri s¬n¬rs¬z ise ba¼ g¬ms¬z para politikas¬uygulamak istiyorsan¬z sabit döviz kuru rejimini terk edin. Aç¬k ekonomi de IS-LM modelini kullanarak imkans¬z üçlemeyi tart¬ş¬n. Cevap: 42 Soruyu IS-LM yerine kapsanmam¬ş faiz haddi paritesini kullanarak anlatal¬m. Türk liras¬ve avro aras¬ndaki kur ilişkisini kapsanmam¬ş faiz haddi paritesini kullan¬rsak 100(1 + it ) = 100(Etl= ;t )(1 + it ) e Etl= ;t+1 E¼ ger sermaye hareketleri s¬n¬rs¬zsa bu denklem sa¼ glanmak zorunda. Diyelim TCMB Avrupa merkez bankas¬ndan daha fazla faiz verdi (it > it ). Bu sefer türk liras¬na ilgi artar ve Etl= ;t düşer. Yani eşitlik yine dengeye gelir e Dolay¬s¬yla bir merkez bankas¬sabit kur rejimi sürdürüyorsa Etl= ;t = Etl= ;t+1 , sonucunda da it = it olacak. Yani para politikan (faizlerin) yurtd¬ş¬ndakilere …kslenmiş olacak. Ba¼ g¬ms¬z de¼ gil art¬k. Sebebi de bütün enerjisini kuru sabit tutmaya harcamas¬ gi gibi Yok para politikas¬ba¼ g¬ms¬zsa it 6= it , yani faizleri dolay¬s¬yla para arz¬n¬istedi¼ e kontrol ederse bu sefer de döviz kurlar¬sabit kalam¬yacak; Etl= ;t 6= Etl= ;t+1 5-) Sermaye hareketleri yasak de¼ gil. Ama sermaye hereketlili¼ gi s¬n¬rs¬z da de¼ gil. Bu koşullar alt¬nda imkans¬z üçleme ne ölçüde geçerli olur? Para politikas¬n¬n ba¼ g¬ms¬z davranmak için hiç mi manevra alan¬yoktur? Tart¬ş¬n Cevap: Mesela faizleri art¬rd¬merkez bankas¬. Sermaye hareketleri s¬n¬rs¬z olsa yurt d¬ş¬ndan Türkiye’ye para girişi olur ve tl’ye talep artar, tl de¼ ger kazan¬r. Ama sabit kur olsa buna izin yok, o yüzden merkez bankas¬ zorunlu olarak faizleri art¬rarak piyasadan çekti¼ gi tl’yi piyasaya geri vermek durumunda. Ki böylece kur yine yerine gelsin. Ama e¼ ger sermaye hareketleri k¬s¬tl¬olsayd¬(mesela yurt d¬ş¬ndan para girişi k¬s¬tl¬olsun) o zaman merkez bankas¬ faizleri art¬r¬nca tl’ye talep art¬ş¬ k¬s¬tl¬ kacalak ve merkez bankas¬çekti¼ gi paradan daha az¬n¬vererek kuru sabit tutabilecekti Yani e¼ ger sermaye hareketlerindeki de¼ gişiklikler k¬s¬tl¬olup kuru etkileyecek düzeyde de¼ gilse para politikas¬ba¼ g¬ml¬olmak zorunda kalmayabilir – Not: Bu soruyu onun 4. sorunun devam¬ oldu¼ gunu, yani sabit kur rejiminin uyguland¬g¼¬ bir ülkeden bahsetti¼ gini düşünerek çözdüm. Zira bu olmasa zaten para politikas¬sermaye hareketlerinden ba¼ g¬ms¬z bir şekilde oluşturulabilir 43 7-) "Sürdürülebilirse, sabit döviz kuru rejimi dalgal¬döviz kuru rejimine k¬yasla daha iyidir." Bu görüşe kat¬l¬yor musunuz? Neden? Cevap: Sürdürülebilse, sabit kur rejimini uygulad¬g¼¬n¬zda hem kuru sabitliyor, hem de bunu yapt¬g¼¬n¬zda istedi¼ giniz gibi para basamayaca¼ g¬n¬z için en‡asyonu ortadan kald¬r¬yorsunuz. Bunlar¬n her ikisi de ekonomide belirsizli¼ gi ortadan kald¬r¬rarak güven ortam¬ oluşmas¬na olanak sa¼ gl¬yor Lakin burada sürdürülebillse sözcü¼ gü kilit bir sözcük. Sürdürülebilse ne demek? Para basmaya ihtiyac¬n¬z olmasa; yani ülkenin mali durumu iyi olsa. Ama o zaman zaten dalgal¬kur rejiminde de büyük bir sorun yaşamamak gerekir? Zira para basmayacaks¬n¬z ve en‡asyon oluşmayacak paran¬z büyük ölçüde de¼ ger kaybetmeyecektir Peki o zaman sabit kur niye seçiliyor? D¬şar¬ya bir sinyal olarak. Yani en‡asyon yüksekse ve ekonomik birimler sizin mali disiplini sa¼ glayaca¼ g¬n¬za ve en‡asyonu düşürece¼ ginize inanm¬yorsa güven verme ad¬na son çare olarak. Üstelik de çok masra‡¬. Zira sabit kur rejimini seçerek para politikas¬n¬ b¬rakm¬ş oluyorsunuz. Bunu yapt¬g¼¬n¬zda da bir kriz durumunda (…nansal sistemdeki bozukluklar ya da şirlketler kesimindeki sorunlar) müdahale olana¼ g¬n¬z kalm¬yor Dolay¬s¬yla kat¬lm¬yorum. Sürdürülebilrse, ki Türkiye’de 2001 krizi ile sürdürülebilirli¼ gi bitti, zaten dalgal¬kurda sürdürülür. (Bknz bugünler) – Di¼ ger yandan dalgal¬kur rejiminin de dezavantaj¬var. Zira yukar¬da ekonominiz iyiyse döviz kurunuzun çok da dalgalanmas¬na gerek kalmayabilir dedik. Ya d¬şar¬dan bir şok gelirse? Bu da döviz kuru üzerine belirsizlik nedeni. – Lakin tamamen saf halde bir dalgal¬ kur sistemi yok. Merkez bankas¬ kurdaki de¼ gişikliklere müdahale ediyor. Sorun merkez bankas¬n¬n yeterince güvenilir olaca¼ g¬. Yani özellikle mali sistemin iyi, biraz da döviz rezervlerinin yüksek olaca¼ g¬ (Zaten sabit kur sisteminde de d¬ş de¼ gişiklikler ekonomiyi etkiliyebiliyor. börne¼ gin dolara talep artsa, merkez bankas¬piyasaya dolar vermek zorunda kal¬yor ve rezervleri azal¬yor. 44 8-) Para arzlar¬n¬n kontrolüne dayanan para politikas¬ uygulayan bir merkez bankas¬n¬n karş¬laşabilece¼ gi güçlükleri tart¬ş¬n. Cevap: E¼ ger bir ülkede para talebi ve para arz¬ beraber hareket ediyorsa en‡asyon oluşmas¬ için bir sebep yok. O zaman parasal kontrol uygulayarak para arz h¬z¬n¬sabitleyecek bir merkez bankas¬n¬n para talebini bilmesi laz¬m. Peki bu niye zor? I·lk önce bu dediklerimizi denkleme dökelim. Para marketini hat¬rlarsak: M=P = L(i; Y ). Burada M para arz¬, L(:) ise para talebi. I·kisi beraber oynuyorsa P (en‡asyon) sabit. Peki para talebindeki oynamalar nas¬l bulunacak ki para arz¬ona göre ayarlans¬n? – I·lk olarak Y ’nin, yani ülkedeki reel gelir düzeyinin (üretim potansiyelinin) tahmin edilmesi laz¬m – Ayr¬ca i = r + e . Yani insanlar en‡asyon bekleyişlerine göre para taleplerini şekillendiriyorlar. O zaman merkez bankas¬n¬n inand¬r¬c¬olmas¬laz¬m (para art¬ş h¬z¬nda de¼ gişikli¼ ge gitmemesi laz¬m) bu bekleyişleri şekillendirirken. Merkez bankas¬sayg¬n de¼ gilse (sözüne güvenilir de¼ gilse, para basmayaca¼ g¬m diyip basarsa), veya ülkede maliye politikas¬çok bozuksa (devletin çok borcu var ve eninde sonunda merkez bankas¬ndan bu borcu senyoraj gelirleriyle kapatmas¬istenecekse) insanlar¬n en‡asyon beklentilerini düşürmek kolay olmuyor. (Bu durumda da, yani yüksek en‡asyon beklentisinde, faizler yüksek, para talebi düşük kal¬yor. O zaman da para arz¬arrt¬g¼¬nda en‡asyonun kendisi oluşmuş oluyor (Gelece¼ ge dair en‡asyon beklentisi bugün en‡asyon yaratt¬.) – Son olarak para talebini belirlerken ki en önemli zorluk, bunu yukar¬daki denklemde de görmüyoruz, 1990’lardan sonra ortaya ç¬kt¬. Bu dönemde sonra sermaye hareketlerinin serbestleşmesi ve ortaya ç¬kan yeni mali araçlar paraya olan tallebi çok oynak bir yap¬ya getirdi ve tahmin edilebililir¼ gini azaltt¬. Bu yüzden de parasal kontrol poltikas¬terkedilip en‡asyon hede‡emesine geçildi Not 1: Bu sistemde art¬k para art¬ş h¬z¬sabit de¼ gil. Faizler sabit. Para talebi artarsa merkez bankas¬ faizleri yerine getirmek için piyasaya para veriyor. Dolay¬s¬yla parasal şoklar karş¬lan¬yor. Talep an¬nda arzda de¼ gişikli¼ ge yol aç¬yor. Not 2: Peki en‡asyon hede‡emesinin dezavantaj¬ ne? Cevab¬şu. Diyelim ülkedeki faizler ülkede para talebinin artmas¬ (LM e¼ grisinin sola kaymas¬) de¼ gil de reel ekonominin ¬s¬nmas¬ (IS e¼ grisinin artmas¬) yüzünden yükseldi. Bu sefer faizleri eski seviyesine düşürmek için sisteme daha fazla para veriliyor. Bu da zaten ¬s¬nm¬ş olan ekonomiyi daha da ¬s¬t¬yor. Al¬n size mali balonlar ve 2008 global krizi. I·şte bu yüzden merkez bankalar¬n¬n poltikalar¬sorguland¬ve amaçlar¬aras¬nda …yat istikrar¬n¬n yan¬nda …nansal istikrar¬n a¼ g¬rl¬g¼¬art¬r¬ld¬. 45 BÖLÜM 13: PARA POLI·TI·KASI REJI·MLERI· - II 1-) Metinde kapal¬ ekonomi için verilen basitleştirilmiş modeli al¬n. Mal piyasas¬ dengesini veren IS denkleminde, talep düzeyi bir dönem önceki reel faiz haddine de¼ gil de cari dönemdekine (rt ) ba¼ gl¬olsun. Yt = A gişsin: t = t 1 + xt . 2 rt . Phillips denklemi de de¼ Merkez bankas¬n¬n en aza indirmeye çal¬şt¬g¼¬ kay¬p fonksiyonu nas¬l de¼ gişecek? Merkez bankas¬hangi de¼ gişkenle oynayarak bu kay¬p fonksiyonun de¼ gerini en aza indirmek isteyecek? Cevap: (S¬navdaözellikle son paragrafta de¼ ginilen ve buldu¼ gumuz cevab¬n mant¬g¼¬n¬ anlatan bölümden sorumlusunuz) Kitapta yap¬ld¬g¼¬gibi sadece üç dönemin oldu¼ gunu varsayarak soruyu çözelim I·lk önce IS denklemini (kitapta (7) numaral¬) ç¬karal¬m – Tan¬m gere¼ gi üretimdeki sapma xt = Yt Yn . Bunun içinde soruda verilen Yt = A r denklemini kullan¬rsak (ki ayr¬ca rt = rn oldu¼ gunda Yn = A 2 t 2 rn olur) xt = (A 2 rt ) (A 2 rn ) = 2 (rt rn ) – Bu birinci dönem için yaz¬l¬nca x1 = 2 (r1 rn ) Yani merkez bankas¬n¬n yapt¬g¼¬ faiz de¼ gişiklikleri, üretim düzeyi üzerinde ayn¬ dönem etkili Şimdi s¬ra Phillips denkleminde – Soruda verilen t = t 1 + xt denklemini de 1. dönem için yazal¬m = 1 0 + x1 yani üretim düzeyi üzerindeki de¼ gişiklikler en‡asyon üzerinde ayn¬dönem etkili Sonuç: merkez bankas¬n¬n yapt¬g¼¬ faiz de¼ gişiklikleri en‡asyon üzerinde ayn¬ dönem etkili O zaman kitaptaki (1) numaral¬kay¬p denklemi şu şekilde yaz¬labilir 1 L1 = ( 2 1 h 2 ) + 1 (Y1 2 Yn )2 Merkez bankas¬yine faizlerle oynayacak bu kay¬p fonksiyonunu en aza indirmek için. Burada bir de¼ gişiklik yok. De¼ gişiklik,önceden (yani kitapta) bugünkü faiz de¼ gişikli¼ gi iki dönem sonraki en‡asyon üzerinde etkiliydi. (Zira bugünkü faiz bir dönem sonraki üretimi etkileyecek: Yt = A ¼¬(xt = Yt Yn ) da sonraki 2 rt 1 , oluşan üretim aç¬g dönemki en‡asyonu etkileyecekti: t+1 = t + xt .) Dolay¬s¬yla merkez bankas¬n¬n faiz tepkisini verirken iki dönem sonraki en‡asyon beklentisini hesaplamal¬yd¬. Art¬k buna gerek yok 46 3-) Metinde kapal¬ ekonomi için verilen basitleştirilmiş modeli al¬n. Mal piyasas¬ dengesini veren IS denkeminde, talep düzeyi bir dönem önceki reel faiz haddine de¼ gil de cari dönemdekine (rt ) ba¼ gl¬olsun. Yt = A r . Philips denklemi ise ayn¬ . Merkez bankas¬ n¬n 2 t en aza indirmeye çal¬şt¬g¼¬kay¬p fonksiyonu nas¬l de¼ gişecek? Merkez bankas¬hangi de¼ gişkenle oynayarak bu kay¬p fonksiyonun de¼ gerini en aza indirmek isteyecek? Cevap: (S¬navdaözellikle son paragrafta de¼ ginilen ve buldu¼ gumuz cevab¬n mant¬g¼¬n¬ anlatan bölümden sorumlusunuz) Yt = A 2 rt denklemini kullanarak1. soruda x1 = 2 (r1 rn ) bulmuştuk. Buras¬de¼ gişmiyor Şimdi s¬ra Phillips denkleminde. Onu da kitaptaki gibi kullan¬rsak: 2 = 1 t+1 = t + xt + x1 1. dönemki üretim aç¬g¼¬n¬n 2. dönemki en‡asyonu de¼ giştirdi¼ gini görürüz Sonuç: merkez bankas¬n¬n yapt¬g¼¬faiz de¼ gişiklikleri en‡asyon üzerinde bir dönem sonra etkili O zaman kitaptaki (1) numaral¬kay¬p denklemi şu şekilde yaz¬labilir 1 L1 = ( 2 2 h 2 ) + 1 (Y1 2 Yn )2 Merkez bankas¬yine faizlerle oynayacak bu kay¬p fonksiyonunu en aza indirmek için. Burada bir de¼ gişiklik yok. De¼ gişiklik,önceden (yani kitapta) bugünkü faiz de¼ gişikli¼ gi iki dönem sonraki en‡asyon üzerinde etkiliydi. 1. soruda ise bugünkü faiz de¼ gişikli¼ gi en‡asyonu ayn¬dönem etkiliyordu.. Bu soruda ise bugnkü faiz de¼ gişikli¼ gi en‡asyonu bir dönem sonra etkiliyor 5-) "Bir ekonomide kamu borcu çok yüksek düzeyde, vadesi k¬sa ve borcun sürdürülebilirli¼ gi hakk¬nda yayg¬n şüpheler varsa, o ekonomide en‡asyon hede‡emesi rejiminin uygulanmas¬ son derece güç olur. Bu sorunlar had safhadaysa, en‡asyon hede‡emesi uygulamamak daha iyi olabilir." Tart¬ş¬n. Cevap: Kamu borcu yüksekse ve vadesi k¬saysa daha önceki bölümlerde de belirtti¼ gimiz gibi bütçeyi …nanse etmek için senyoraj gelirlerine başvurmak, yani para basmak gerekebilecek. Bu zaten başl¬baş¬na en‡asyon hede… rejimlemesine terstir 47 Ayr¬ca kamu borcu yüksekse ve borcun sürdürülebilirli¼ gi hakk¬nda yayg¬n şüpheler varsa, bu borç bugün para bas¬larak kapat¬lmasa bile bugünkü en‡asyona etkisi var. Zira e¼ ger ileride para bas¬larak kapat¬lacak ve en‡asyon oluşacaksa yerli paran¬n ileride de¼ ger kaybedece¼ gini söyleyebiliriz. Bu durumda kur bugünden de¼ ger kaybetmeye başlar, yabanc¬lar için yerli mal¬n …yat¬düşer, talep artar ve de en‡asyon oluşabilir Genel olarak ister en‡asyon hede‡emesi uygulans¬n ister parasal kontrol, soruda verilen şartlar alt¬nda düşük en‡asyonu başarmak zor 6-) Sabit döviz kuru rejiminin oldu¼ gu bir ekonomide merkez bankas¬en‡asyon hede‡emesi rejimi uyguluyor. Ayn¬zamanda da hükümet merkez bankas¬na döviz rezervlerini art¬rma görevi vermiş. Bu merkez bankas¬na ve hükümete ne tür tavsiyeleriniz olabilir? Cevap: Esasen bir ülkede saf halde sabit kur rejimi uygulan¬yor ise para politikas¬zaten yoktur. Merkez bankas¬n¬n tüm politikas¬döviz kurunu sabit tutmak üzerinedir. Di¼ ger yandan döviz kuru sabit tutulmaya çal¬ş¬l¬rken para da fazla bas¬lamayaca¼ g¬ndan en‡asyon da kontrol alt¬na al¬nm¬ş olur. Diyelim soru bu durumdan bahsediyor olsun. Merkez bankas¬n¬n döviz rezervlerini art¬rmak için banka piyasadan tl karş¬l¬g¼¬ döviz toplasa yabanc¬ paraya talep artan talep bu paray¬ de¼ gerlendirecek. Sabit kurda bu olamayaca¼ g¬ndan akl¬ma iki seçenek geliyor – Birincisi piyasadan döviz al¬rken piyasaya sürdü¼ gü yerli paray¬elindeki DI·BS’leri satarak geri çekmesi. Yerli paran¬n arz¬de¼ gişmeyince kur da sabit kalacak. Döviz rezervleri de artm¬ş olacak – I·kincisi ülkede faizleri bir süreli¼ gine art¬rmak. Faizler art¬nca piyasadaki paran¬n daha büyük bir k¬sm¬merkez bankas¬nda de¼ gerlendirirken para arz¬k¬s¬lm¬ş olucak. Di¼ ger yandan ülkeye de para girişi olurken merkez bankas¬ yabanc¬ paray¬ al¬p yerine yerli para verecek ve böylece hem kur hem de para arz¬ yine sabit olmuş olacak. Döviz rezervleri de artm¬ş olacak. 48 7-) En‡asyonun iki temel belirleyicisi olsun: I·ç talep ve döviz kuru. En‡asyon hede‡emesi rejiminin başar¬l¬olmas¬için, politika faizinin k¬sa vadeli faizleri, k¬sa vadeli faizlerin de orta ve uzun vadeli faizleri etkilemesi gerekir. Ayr¬ca bekleyişleri de etkilemelidir politika faizi. Neden? Cevap: Merkez bankalar¬çok k¬sa vadeli (günlük ya da haftal¬k) politika faizini belirliyor. Bu kadar k¬sa vadedeki faizler de reel ekonomi üzerinde do¼ grudan etkili de¼ giller. Do¼ grudan etkili olanlar özellikle orta ve uzun vadeli faizler. Dolay¬s¬yla ancak çok k¬sa vadeli faizler orta ve uzun dönemdeki faizleri etkilerlerse iç talebi ve reel ekonomiyi etkiliyorlar. Bu iç talep ise bir sonraki dönem en‡asyonu belirliyor (Örne¼ gin iç talep çoksa üretilen mallar¬n …yatlar¬art¬yor) Di¼ ger yandan herhangi bir vadedeki faiz, onun vadesi boyunca geçerli olan daha k¬sa vadeli faizlerin ortalamas¬na eşit olmak durumunda. Dolay¬s¬yla MB’lar¬ald¬klar¬ya da alacaklar¬n¬ söyledikleri kararlarla bekleyişleri ve de dolay¬s¬yla bugünkü orta ve uzun dönem faizleri etkileyebiliyorlar Ayr¬ca hem faizler hem de bekleyişler kapsanmam¬ş faiz haddi paritesince bugünkü döviz kurunu etkileyebiliyorlar. D¬ş talepte yine soruda verildi¼ gi gibi en‡asyonun belirleyecilerinden 8-) Bankalar¬n bilançolar¬nda sorunlar olan bir ülkede en‡asyon hede‡emesi rejiminin uygulanmas¬n¬önerir misiniz? Neden? Cevap: Merkez bankalar¬n¬n üç temel hede… var. Fiyat istikrar¬, devletin istihdam ve üretim politakalar¬n¬teşvik, ve …nansal istikrar. Finansal istikrar¬sa¼ glaman¬n koşullar¬ndan biri ülkede bankalar ve özel sektör aras¬ndaki kredi sistemini çal¬ş¬r tutmak, ki reel ekonomi …nanse edilebilsin. Bu noktada bilanço bozukluklar¬ olan bankalar likidite s¬k¬ş¬kl¬g¼¬na düşüp merkez banas¬na başvurabiliyorlar. Sisteme likidite (para) sa¼ glanmas¬ durumunda da …yat istikrar¬ tehdit edilmiş oluyor. Üstelik …nansal sistemde sorunlu bankalar varsa merkez bankas¬ için öncelikli amaç …nansal sistemi korumak oluyor. Öyle ya, …nansal sistemi yüzünden uçuruma sürüklenen bir ülkede en‡asyon hede‡emesi öncelikli amaç olamaz Ayr¬ca …nansal sistemin sorunlu olmas¬en‡asyon hede‡emesine başka aç¬dan da ters düşüyor. Zira merkez bankalar¬n¬n faiz kararlar¬özellikle kredi kanal¬(bankalar¬n açabilecekleri kredi miktar¬) ile özel sektörün tüketim ve yat¬r¬m kararlar¬n¬etkiliyor. Sistem sorunlu ise, mesela bankalar¬n bilançolar¬sorunlu ve likidite problemleri varsa, bu kanallar iyi işlemiyor demektir. Bu durumda merkez bankas¬n¬n faiz kararlar¬ekonomik birimlerin tüketim ve yat¬r¬m kararlar¬, dolay¬s¬yla en‡asyon üzerinde etkili olamayacakt¬r 49 Sonuç olarak en‡asyon hede‡emesinde düşük en‡asyon belirlemeden önce ilk önce sorunlu bankalar¬n yap¬lar¬iyileştirilmelidir 9-) En‡asyon hede‡emesi uygulayan bir merkez bankas¬n¬n amaç fonksiyonunda, en‡asyon ve hede‡enen en‡asyon aras¬ndaki fark üretim ve potansiyel üretim düzeyi aras¬ndaki fark var. Bu bankan¬n faiz tepki fonksiyonunda döviz kuru yer al¬r m¬? Neden? Cevap: Amac¬m¬z en‡asyonu dizginlemekse, biz biliyoruz ki bunun bir yolu da d¬ş talebi k¬smak. O zaman da döviz kuru çok de¼ ger kaybetti¼ ginde faizleri yükseltip yerli paran¬n de¼ ger kazanmas¬n¬sa¼ glamak laz¬m Dolay¬s¬yla amaç fonksiyonunda döviz kurundaki sapmalar¬n yer almamas¬, araç (faiz tepki) fonkisiyonunda döviz kurunun yer almamas¬ anlam¬na gelmez. Çünkü döviz kurundaki de¼ gişikliklere tepki vererek de amaç fonksiyonundaki de¼ gişkenleri (en‡asyon) etkileyebiliriz 10-) Uluslararas¬…nansal piyasalar¬n eklemleşmesi anlam¬nda küreselleşme, en‡asyon hede‡emesi uygulayan gelişmekte olan bir ülkenin merkez bankas¬n¬n işini kolaylaşt¬r¬r m¬, zorlaşt¬r¬r m¬? Neden? Cevap: Finansal küreselleşme sonucu piyasalar birbirine ba¼ glant¬l¬ve birbirini …nanse edebilir bir hale gelir. Merkez bankas¬ s¬k¬ para politikas¬ uygulasa da, bankalar nakit ihtiyac¬n¬yurtd¬ş¬ndan borç alarak karş¬layabilirler. Böylelikle, merkez bankalar¬, örne¼ gin, en‡asyon bask¬s¬na karş¬faizleri art¬r¬p sistemde para çekmek istese de, bu durum yurtd¬ş¬ndaki oyuncular taraf¬ndan k¬smen de olsa engellenmiş ve de talep canl¬tutulmuş oluyor 11-) En‡asyon hede‡emesi uygulayan merkez bankalar¬temel (çekirdek) en‡asyon göstergelerine özel bir önem veriyorlar. Neden? Cevap: En‡asyon hede‡emesi uygulayan merkez bankalar¬bu hedefte üretici en‡asyonunu kullanm¬yorlar çünkü bu endeks tüketicilerin karar al¬rken dikkate almad¬klar¬mal …yatla¬r¬n¬içeriyor. Mesela, alüminyum levha, çelik saç, vs. 50 Öte yandan tüketici en‡asyonu hedef al¬n¬rsa bunun içinde de …yatlar¬örne¼ gin mevsimsel koşullardan etilenenler var. Mesela domates …yatlar¬ yaz¬n düşüyor k¬ş¬n art¬yor. Oysa merkez bankas¬…yatlar üzerinde para politas¬n¬n sonuçlar¬n¬görmek istiyor yaln¬zca. Dolay¬s¬yla tüketici ürünlerinden d¬şsal etkilere (enerji …yatlar¬nda art¬ş, mevsimsel koşullar, maliye politikas¬vs) daha aç¬k olan ürünler çekirdek en‡asyon tan¬m¬ndan d¬şlanm¬şt¬r 12-) Yükümlülük dolarizasyonun had safhada oldu¼ gu bir ekonomide en‡asyon hede‡emesi uygulanabilir mi? Neden? Cevap: E¼ ger yükümlülükler yabanc¬ para cinsindense merkez bankas¬ döviz kurunun de¼ ger kaybetmemesini isteyecek ki böylece yükümlülükler artmas¬n. En‡asyon hede‡emesi de …yat istikrar¬sa¼ glayaca¼ g¬ndan yerli para da de¼ ger kaybetmeyecektir. Bu en‡asyon hede‡emesinin bu koşullar alt¬ndaki olumlu taraf¬ Di¼ ger taraftan e¼ ger bu yükümlülüklerin karş¬lanmas¬ s¬ras¬nda döviz ihtiyac¬ artarsa merkez bankas¬faizleri art¬rmak, yani d¬şardan para girişini art¬rmak zorunda kalabilir. Bu da merkez bankas¬n¬en‡asyon hede…nden sapt¬rabilir 13-) Bir ülkede köşe yazarlar¬, yorumcular ve de siyasiler, ihracat¬n art¬r¬lmas¬n¬n önündeki en büyük engelin merkez bankas¬n¬n uygulad¬g¼¬en‡asyon hede‡emesi rejimi oldu¼ gunu belirtiyorlar. Merkez bankas¬na politika faiz haddini keskin biçimde düşürmesi için bask¬ yap¬yorlar. Bu bask¬n¬n nedeni ne olabilir? Merkez bankas¬bu bask¬lar karş¬s¬nda ne yapmal¬? Bu bask¬lar hangi koşullar alt¬nda anlaml¬, hangi koşullar alt¬nda anlams¬zd¬r? Cevap: Ülkede faiz düşünce para di¼ ger ülkelere gitmek isteyecek ve yerli para de¼ ger kaybedebilecektir. Bu da yerli mallara d¬ş talebi art¬racakt¬r. Köşe yazarlar¬n¬n faizlerin düşmesini istemesinin sebepleri budur Lakin böyle bir poltika en‡asyon hede‡emesi uygulayan bir merkez bankas¬n¬n hede‡eri ile terstir. Zira d¬ş talepteki böyle bir art¬ş en‡asyon yaratabilecektir Ayr¬ca politika faizi düştükçe daha önceki yüksek faiz ortasm¬nda özel bankalar yoluyla merkez bankas¬nda de¼ gerlendirilen paran¬n bir k¬sm¬piyasaya dönecektir. Dolay¬s¬yla iç talep de artabilecektir ve yine en‡asyon oluşacakt¬r Dolay¬s¬yla merkez bankas¬ faizleri h¬zl¬ bir şekilde düşürmek istemez. Yavaş yavaş, uzun vadedeki uzun vadedeki en‡asyon beklentileri ile uyumlu bir şekilde düşürmek ister Peki merkez bankas¬bu bask¬lar karş¬s¬nda ne yapmal¬? 51 – Faizlerle oynama d¬ş¬nda başka para politikas¬ araçlar¬yla ülkedeki para miktar¬ bollaşt¬r¬l¬rsa belki ülkedeki iç talebi çok artt¬rmadan tl’ye de¼ ger kaybettirebilir. (ki iç talep art¬ş¬zaten büyümeyi getirebilecek o da daha fazla ara mal ithalat¬ve daha fazla cari aç¬k anlam¬na gelebilecektir) Peki önerilen politika hangi koşullar alt¬nda anlaml¬d¬r? – D¬ş ticaret aç¬s¬ndan bakarsak düşük faizler paran¬n de¼ ger yitirip net ihracat¬n artmas¬n¬ve cari aç¬g¼¬n düşmesini sa¼ glayabilir. Cevap muhtemelen hem merkez bankas¬n¬n döviz rezervlerine, hem de iç ve d¬ş d¬ş koşullara da ba¼ gl¬. E¼ ger faizleri düşürmenin iç piyasadaki talebi çok tetiklemeyece¼ gi, ama d¬ş ticaret yoluyla cari aç¬g¼a önemli katk¬yapabilece¼ gi koşullar varsa (örne¼ gin ihracat yapt¬g¼¬m¬z ülkeler h¬zl¬ büyüme dönemlerindeyse o devrede faizleri düşürüp tl’yi de¼ gersizleştirmek cari aç¬g¼a önemli katk¬yapabilir) düşünülebilir 52 BÖLÜM 14: PARA POLI·TI·KASININ ARAÇLARI 1-) Baz¬bankalar¬n fazla baz¬bankalar¬n da eksik likiditesi var. Ancak, bankac¬l¬k sistemine bir bütün olarak bak¬ld¬g¼¬nda ne fazla ne de eksik likidite söz konusu. TCMB döviz piyasas¬na müdahele ediyor ve 10 milyar dolar al¬yor piyasadan. Müdahele öncesinde bankalararas¬ piyasa denge faiz haddi yüzde 5. TCMB bu faizin sabit kalmas¬ gerekti¼ gini düşünüyor. TCMB’ye ne yapmas¬n¬önerirsiniz? Cevap: Merkez bankas¬ piyasadan 10 milyar dolar ald¬g¼¬nda piyasaya bunun karş¬l¬g¼¬ olan tl vermiş oluyor. Bu da bankac¬l¬k kesimini rahatlataca¼ g¬ndan denge faiz haddini yüzde 5’in alt¬na indirebilecek bir gelişme. E¼ ger merkez bankas¬ bankalararas¬ faizin sabit kalmas¬n¬ istiyorsa bu paray¬ sistemden geri çekmesi laz¬m. Bu işleme de (yani para taban¬ndaki de¼ gişikli¼ gi eski haline getirme) sterilizasyon deniyor Merkez bankas¬n¬n bankac¬l¬k kesiminden para çekmesi için kullanabilece¼ gi enstrüman· lar (para politikas¬araçlar¬) şunlar: DIBS kesin sat¬m¬(merkez bankas¬n¬n bankalara devlet tahvili satarak piyasadaki paray¬ geri çekmesi), Ters repo (devlet tahvillerin bankalara geçici süre için sat¬m¬), Likidite Senedi ihraç etmesi (Devlet tahvili yerine merkez bankas¬n¬n kendi senetleri bunlar), Mevduat (depo) almas¬(merkez bankas¬n¬n bankalardan faiz karş¬l¬g¼¬mevduat toplamas¬), Zorunlu Karş¬l¬k Oranlar¬n¬n Yükseltilmesi 2-) 2010 ortalar¬na kadar TCMB’ nin temel politika faizi borç alma faizi idi. Daha sonra temel politika faizi repo faizi oldu. Bu iki faiz aras¬nda temel fark nedir? TCMB’nin böyle bir de¼ gişikli¼ ge gitmesinin nedeni ne olabilir? Cevap: 2002 y¬l¬ndan 2010 y¬l¬na kadar bankac¬l¬k kesiminde fon fazlas¬vard¬. Bu yüzden temel politika faizi, merkez bankas¬n¬n bankac¬l¬k kesiminin likiditesine verdi¼ gi faiz olan borç alma faizi idi. 2010’da sistemde fon eksikli¼ gi oldu¼ gu için Merkez Bankas¬ bankalara borç verir oldu. Temel politika faizi de buna müteakip alt s¬n¬rdan yukar¬lara çekildi 3-) Baz¬bankalar¬n fazla baz¬bankalar¬n da eksik likiditesi var. Ancak, bankac¬l¬k sistemine bir bütün olarak bak¬ld¬g¼¬nda ne fazla ne de eksik likidite söz konusu. TCMB döviz piyasas¬na müdahele ediyor ve 10 milyar dolar sat¬yor. Müdahele öncesinde bankalararas¬piyasa denge faiz haddi yüzde 7. TCMB bu faizin sabit kalmas¬ gerekti¼ gini düşünüyor. TCMB’ ye ne yapmas¬n¬önerirsiniz? Cevap: 53 1. sorunun cevab¬n¬n tersi. Merkez bankas¬n¬n bankac¬l¬k kesimindeki likiditeyi art¬rmak için yapabilece¼ gi işlemler: DI·BS kesin al¬m¬, Repo, Depo Vermek, Reeskont kredisi (Şirketler bankalardan kredi kullan¬rken onlara teminat veriyor. Reeskont kredisi de bankalar¬n merkez bankas¬na bu teminatlar¬ gösterip merkez bankas¬ndan kredi almalar¬), Zorunlu Karş¬l¬k Oranlar¬n¬Azaltmak 4-) Koridor faiz sistemi uygulayan bir merkez bankas¬ gecelik borç verme faizini % 18’e, gecelik borç alma faizini ise % 15’ e düşürdü. Bankalararas¬ para piyasas¬nda bankalar¬n kendi aralar¬nda yapt¬klar¬ işlemler sonucunda denge faizi, bu aral¬g¼¬n d¬ş¬nda bir yerde olabilir mi? Neden? Cevap: Bir banka merkez bankas¬ndan %18 ile borç almak varken bir di¼ ger bankadan bunun üstünde bir faiz oran¬yla borçlanmaz Ya da bir banka merkez bankas¬na paras¬n¬ yat¬r¬p %15 faiz almak varken başka bir bankan¬n verdi¼ gi daha düşük bir faiz oran¬na raz¬olmaz Dolay¬s¬yla hay¬r, bankalararas¬ piyasadaki denge faizi merkez bankas¬n¬n uygulad¬g¼¬ koridor faizinin d¬ş¬na taşmaz – Akl¬ma gelen tek uç örnek şu olabilir. Merkez bankas¬ bankalara kredi kulland¬r¬rken bunun karş¬l¬g¼¬nda onlardan güçlü bir teminat istiyor. E¼ ger A bankas¬n¬n teminatlar¬n¬ merkez bankas¬ kabul etmez ama başka bir banka daha yüksek faiz alma karş¬l¬g¼¬nda bu teminatlar¬ kabul ederse bankalararas¬ faiz koridorun üstüne ç¬km¬ş olur. Lakin bankac¬l¬k kesimin denetlendi¼ gi bir ortamda bu tip bir varsay¬m¬n gerçe¼ ge dönüşmemesi gerek 5-) Ekonomide gerginlik art¬yor. Bankalar birbirine borç vermeye nazlan¬yorlar. Bu durum giderek yayg¬nlaş¬r ve şiddetlenirse merkez bankas¬ ne yapmal¬? Bu yapaca¼ g¬ bilançosunu etkiler mi? Nas¬l? Tart¬ş¬n. Cevap: Finansal kriz dönemlerinde soruda bahsedilen durum ortaya ç¬kabiliyor Bu durumda merkez bankas¬sisteme likidite sa¼ glay¬p …nansal kesimi (en‡asyonu etkilemek pahas¬na) rahatlatabilir Böyle bir işlem para taban¬n¬n art¬rarak merkez bankas¬n¬n yükümlülü¼ günü art¬r¬rken, merkez bankas¬n¬n sisteme likidite verirken alaca¼ g¬teminat bankan¬n bilançosunun varl¬k taraf¬nda belirecektir 54 6-) Bir merkez bankas¬n¬n sterilizasyona gitmesi ne demektir? Hangi durumlarda ortaya ç¬kabilir? Merkez bankas¬bilançosunu nas¬l etkiler? Cevap: Steril etmek kelime anlam¬yla ‘temizlemek’‘ar¬nd¬rmak’anlam¬na gelir. Ekonomi literatüründe merkez bankas¬n¬n para politikas¬n¬kullan¬rken ald¬g¼¬kararlar sonucunda para taban¬nda meydana getirdi¼ gi de¼ gişiklikleri gidermek için kulland¬g¼¬uygulamalard¬r Örne¼ gin ülkeye çok fazla sermaye ak¬ş¬oldu¼ gunu, yerli paran¬n de¼ gerlenece¼ gini, merkez bankas¬n¬n da bunu önlemek için piyasaya tl verip döviz ald¬g¼¬n¬düşünün. Bu işlem para taban¬genişletecektir. I·şte Merkez Bankas¬ekonomiyi en‡asyona sebep olabilecek bu fazla paradan ar¬nd¬rmak için piyasaya Menkul K¬ymet, Tahvil, Bono veya alt¬n vb. de¼ gerli ka¼ g¬t ya da emtiay¬sürüp (1. soruda bahsedilen enstrümanlar) piyasadaki fazla tl’yi temizleyebilecektir Sterilizasyon sonucunda merkez bankas¬n¬n bilançosunun yükümlülük taraf¬nda parasal taban azalacak, bunun yerine tahviller yükümlülü¼ gü olacakt¬r. Bilanço de¼ gişikli¼ gine örnek olarak 12. bölümün 1. sorusuna bakabilirsiniz 7-) TCMB’ nin 2010 y¬l¬n¬n ikinci …nansal I·stikrar Raporu’dan bir al¬nt¬ (TCMB 2010e, s. 50): En‡asyon hede‡emesi rejimi çerçevesinde merkez bankalar¬n¬n temel amac¬…yat istikrar¬n¬sa¼ glamak ve sürdürmektir. Bu amaca hizmet etmek üzere merkez bankalar¬klasik Taylor kural¬na paralel olarak politika faiz oran¬n¬ temel araç olarak kullanmaktad¬r. Söz konusu kural en‡asyon hede…ne ulaşmak için gerekli faizin belirlenmesine yard¬mc¬olmaktad¬r. Öte yandan, …nansal istikrar aç¬s¬ndan önem taş¬yan kredi büyümesi, varl¬k …yatlar¬ ve cari aç¬k gibi faktörler için de faiz oranlar¬belirleyicidir. Bundan hareketle, …yat istikrar¬ için gerekli olan bir faiz seviyesi olabilir. Ancak, ekonomide …yat istikrar¬için gerekli olan faiz seviyesi her zaman birbiri ile uyumlu olmayabilir." Durumun böyle oldu¼ gunu düşünün. Politika faizi …yat istikrar¬ile uyumlu. Oysa …nansal istikrar aç¬s¬ndan gereken faiz daha yüksek. TCMB’ye nas¬l bir para politikas¬uygulamas¬n¬ önerirsiniz? Neden? Cevap: Finansal istikrar aç¬s¬ndan gereken faizin şu andakinden daha yüksek olmas¬n¬n gerekmesi demek merkez bankas¬n¬n …nansal sistemden likidite çekmek gerekti¼ gini düşünmesi demektir Merkez bankas¬bunu politika faizini de¼ giştirmek yerine başka araçlarla (zorunlu karş¬l¬k oranlar¬n¬art¬rmak gibi) yapabilir 55 8-) Bir ekonomide do¼ gal işsizlik oran¬n¬n oldukça üzerinde bir işsizlik oran¬olsun. Bu ekonomide politika faizi yüzde 0. O ülkenin merkez bankas¬na işsizlik oran¬n¬ do¼ gal düzeyine yaklaşt¬rmak için ne gibi bir politika önerirsiniz? Neden? Cevap: Önceki konulardan hat¬rlarsan¬z Ut = Un ( t e t) beklenen en‡asyonun üzerinde bir en‡asyon yarat¬rsan¬z işsizli¼ gi düşürebiliyorsunuz Bu da para basmayla, yani en‡asyon hede‡emesi sisteminde faizleri düşürmekle olabilir Lakin sorudaki ülkede faizler zaten s¬f¬r seviyesinde, daha fazla düşürmek mümkün de¼ gil. O zaman yapabilecek iki şey gözüküyor. Birincisi merkez bankas¬ de¼ gil hükümet politikas¬, ve daha güvenli. Kamu harcamalar¬n¬art¬rarark ekonomiyi canland¬rmak I·kincisi ülkede en‡asyon beklentisi yarat¬p ülkeyi s¬f¬r faiz oran¬ndan kurtarmak. Peki bu nas¬l olacak? Sisteme faiz d¬ş¬nda başka enstrümanlarla (para politikas¬araçlar¬yla) likidite sa¼ glanabilirdi ancak şu anda ülkede zaten yeterince likidite var ama buna ra¼ gmen en‡asyon oluşmuyor (Oluşsayd¬faizler yüzde 0 düzeyinde olmazd¬). O zaman şu politikalar denenebilir – Merkez bankas¬pozitif bir en‡asyon hede…nin oldu¼ gunu ve buna ulaşmaya çal¬şaca¼ g¬n¬kamuoyu ile paylaş¬r – Merkez bankas¬piyasadan döviz al¬p yabanc¬paran¬n de¼ gerini art¬r¬r, yani yerli para de¼ ger kaybeder. Sonra da kuru bu seviyeden başlayarak gittikçe de¼ gersizleştirece¼ gini ilan eder. Düşük kur hem bu ülkenin mallar¬na d¬ş talebi art¬r¬r ve ekonomiyi canland¬r¬r, hem de piyasaya yerli paran¬n de¼ gersizleşece¼ gi, yani …yat seviyesinin artaca¼ g¬sinyali verilmiş, ve en‡asyon beklentisi yarat¬lmaya çal¬ş¬lm¬ş olur – Merkez bankas¬ uzun dönemli devlet tahvillerini al¬p, bunlar¬n …yatlar¬n¬ yükseltip, bu yolla en‡asyon beklentisi oluşturabilir. Bu da bir para arz¬art¬ş¬ama uzun dönem beklentileri etkileyebilecek türden 56 9-) TCMB bankac¬l¬k sisteminin likiditesini art¬rmak istiyor. Neler yapabilir? Bir öncelik s¬ras¬olmal¬m¬? Cevap: Merkez bankas¬n¬n bankac¬l¬k kesimindeki likiditeyi art¬rmak için her zaman politika faizini ve faiz koridorunu aşa¼ g¬ do¼ gru çekebilir. Bunun d¬ş¬nda yapabilece¼ gi işlemleri · (kullanaca¼ g¬enstrümanlar¬) 3. soruda tart¬şm¬şt¬k (DIBS kesin al¬m¬, Repo (yani DI·BS geçici al¬m¬), Zorunlu Karş¬l¬k Oranlar¬n¬Azaltmak,...) Öncelik s¬ras¬na gelirsek; banka e¼ ger piyasan¬n uzun dönemli en‡asyon beklentilerini de¼ giştirmekde bir sak¬nca görmüyorsa faizlerlerle oynayabilir. Yok görüyorsa sisteme di¼ ger enstrümanlarla müdahale etmeyi seçebilir. Bu seçimi yaparken de para arz¬n¬ kal¬c¬olarak art¬rmakda bir sak¬nca görmüyorsa bankalar¬n elindeki devlet tahvillerini kal¬c¬olarak sat¬n alabilir ya da zorunlu karş¬l¬k oranlar¬n¬de¼ giştirir. Yok görüyorsa bu tahvilleri geçici olarak almay¬seçebilir. Bir de zorunlu karş¬l¬k oranlar¬n¬de¼ giştirmek bankalar¬n bilançolar¬n¬ önemli ölçüde de¼ giştirebilecek yap¬sal bir yaklaş¬m. Bunun yerine di¼ ger enstrümanlar düşünülebilir 10-) TCMB bankalar¬n daha az kredi açmalar¬n¬istiyor. Neler yapabilir? Tart¬ş¬n Cevap: Bankalar¬n elindeki likiditiyi azaltmas¬laz¬m. Merkez bankas¬n¬n bankac¬l¬k kesiminin likiditesini azaltmas¬(sistemden para çekmesi) için öncelikle olarak politika faizini ve faiz koridorunu yukar¬do¼ gru çekebilir. Bunun d¬ş¬nda kullanabilece¼ gi di¼ ger enstrümanlar¬1. soruda tart¬şm¬şt¬k 11-) Koridor sisteminde bir merkez bankas¬n¬n borç verme faizi borç alma faizinden düşük olamaz. Neden? Cevap: Diyelim böyle bir durum oluşsun ve merkez bankas¬n¬n borç verme faizi %10, borç alma faizi %15 osun. Bu durumda tüm bankalar merkez bankas¬ndan borç al¬p ayn¬ paray¬daha yüksek faizle merkez bankas¬na yine borç verirler. Herhalde hiçbir banka böyle bir şey yapmaz. Sonuçta olabilecek olanlar: sistemdeki tüm likiditenin merkez bankas¬na akmas¬(ve ekonominin daralmas¬), bankan¬n durduk yere zarar etmesi, bu sistem bitti¼ ginde piyasaya çok yüksek miktarda likidite verilecek olmas¬, vb. 57